【投资机会】 石油2026下半年展望：地缘烙印难消 2026 年无疑已

【投资机会】 石油2026下半年展望：地缘烙印难消

2026 年无疑已成为全球石油市场历史性的地缘大年。从年初的委内瑞拉变局、到始料未及的美伊冲突，霍尔木兹海峡中断数月，中东原油产量受损近半，一致过剩预期被扭转为现货断供缺口，全球各地的石油库存和中下游产业链迎来极端压力测试。6 月中旬，美伊签署谅解备忘录1，霍尔木兹海峡初现松动迹象，地缘降级或进入事实阶段，预期先行再次主导布伦特油价大幅回落。展望下半年，我们认为中东供应和受损需求或同步回归，再平衡并非一蹴而就，地缘冲击后的低库存烙印可能难以完全消除，将为油价提供更高的底部支撑。中长期，新一轮战储建设浪潮和OPEC+产量秩序回归可能成为地缘变局后的中期烙印，或与非OPEC+石油供应的攻守之变一并成为油价中枢上移的长期支撑。

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再平衡非一蹴而就，地缘冲击的库存烙印或在年内难消中东石油断供或已扭转全球石油市场的一致过剩预期，在下半年海峡顺利复航的基准情形下，我们预期中东供应回归和下游需求修复或同步开启，现货短缺或延续至三季度、并在四季度初步实现再平衡。全年看，我们预计全球石油供应同比下滑约4.3%，需求同比下滑约1.0%，供需短缺约204 万桶/天。即使超预期的需求破坏力度缓解了去库压力，OECD石油库存较历史同期均值偏离度或在2Q26 末降至-8%附近。展望下半年，低库存或仍难被彻底扭转、甚至将在3Q26 进一步去化，我们预计OECD石油库存的均值偏离度或在3Q26 末降至-13%，并在4Q26 末小幅修正至-11%左右。综合最新的库存路径预测，我们预计3-4Q26 布伦特油价中枢为90 和80 美元/桶，波动底部有望高于冲突前水平。

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地缘中期烙印或是战储建设诉求和OPEC产量秩序回归初步展望2027 年，地缘变局的中期烙印可能是影响供需走向的预期差变量。一方面，我们认为全球新一轮石油战储建设周期或有望开启。美国等OECD国家的石油战储回补和印度、东南亚等非OECD国家的石油储备体系的建设或将在中期（未来1-3 年）为全球石油市场带来较为稳健的“补库需求”，综合当前部分国家披露的库存建设计划和前期非OECD国家已在进行的补库行为，我们初步估算全球石油补库需求或有望达到100-200 万桶/天。另一方面，今年OPEC+石油供应受地缘冲击，产量政策阶段性失效。
美伊冲突带来的另一中期变化是阿联酋在2026 年5 月退出OPEC，美国对伊朗的石油制裁也出现放松迹象。OPEC+自去年进入本轮增产周期，当前名义剩余原油产能（有效产能和名义配额差值）约为250万桶/天、处于历史较低水平，并且可能存在部分产能在美伊冲突中有所受损。展望2027 年，阿联酋和伊朗等额外产能释放压力之下，我们提示OPEC+可能会重拾油价诉求和产量主动调控。
地缘未改变低投资，非OPEC供应的攻守之变即将到来2025 年全球油气上游投资占GDP强度下降至0.38%、创2004 年以来新低，投资不足制约供应潜力，全球主要油气公司的储产比进一步降至2001 年以来低位。上半年美伊冲突扭转市场疲态，油价已重返非OPEC边际完全成本上方，但目前或仅边际生产者的短期决策对高油价有所响应。受制于旧井衰竭和成本抬升等中长期压力，北美页岩油持续增产并非易事，我们维持其已进入平台期的判断；其他非OPEC+常规石油供应受地缘影响有限，或将如期在下半年进入增量退坡阶段。据IEA初步统计，今年全球油气上游投资或同比持平，其中石油上游投资或依然谨慎；委内瑞拉初步回归，但长期产能扩张或仍待更多投资。中长期，随着新项目增量退坡和旧油田衰竭加快，我们认为在未来5 年，非OPEC+的石油供应弹性或延续趋势下降，攻守之变即将到来，或为油价中枢上移提供长期支撑。

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