【市场热点】 5月利润数据的主要亮点和隐忧 量价共振形成支撑，

【市场热点】 5月利润数据的主要亮点和隐忧

量价共振形成支撑，规上工业企业营收增速进一步加快。1-5 月规上工业企业营收同比增长5.5%，较前值加快0.3 个点；推算5 月单月增速提升至6.7%，此前3-4 月同比分别为4.4%和5.7%。营收上行的背后，是以工增代表的“量”与价格上涨形成共振，5 月工业增加值、PPI 的同比增速分别较前值上行0.4 个点和1.1 个点。

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据万得数据（下同），今年前5 个月规上工业企业营收同比增长5.5%，好于前值的5.2%。
根据累计规模和累计同比推算，对应5 月营收单月同比增速在6.7%左右，统计局此前公布4 月营收同比为5.7%，3 月为4.4%1。
5 月工业增加值同比增速较前值加快0.4 个点至4.5%，PPI 同比较4 月加快1.1 个点至3.9%，量价共振支撑企业营收表现。
利润增速也继续处于较快状态。1-5 月规上工业企业利润总额同比增速达18.8%，其中5 月单月同比为21.1%。利润率继续位于2024 年以来同期新高，1-5 月营收利润率5.56%，同比提高0.63 个点，2-4 月的同比增幅0.43pct、0.46pct、0.6pct。以每百元营收中成本变化观测，随着营收扩张，采矿和制造业单位成本同比仍在下降，但降幅二阶导略有下降。
1-5 月规上工业企业利润总额同比增长18.8%，较前值加快0.6 个点。5 月利润总额当月同比为21.1%，今年1-2 月同比为15.2%，3 月为15.8%、4 月为24.7%。
利润率方面，1-5 月规上工业企业营业收入利润率为5.56%，同比提高0.63 个点，营收利润率达2024 年以来各月累计最高水平2，1-4 月营收利润率为5.43%，同比提高0.6 个点3；1-3 月营收利润率为5.11%，同比提高0.46 个点4；1-2 月营业收入利润率为4.92%，同比上升0.43 个点5。
1-5 月，规上工业企业每百元营收中的成本为84.95 元，同比减少0.59 元6；1-4 月为同比减少0.55 元7；1-3 月为同比减少0.40 元8；1-2 月为同比减少0.24 元9。
1-5 月，规上工业企业每百元营业收入中的费用为8.39 元，同比持平；1-4 月为同比增加0.01 元；1-3 月为同比减少0.01 元；1-2 月为同比增加0.02 元。
以每百元营收中的成本变化看，数据显示采矿和制造业每百元营收中的成本同比仍在继续下降，但二阶导同样出现了放缓。采矿业每百元营收中的成本为64.93 元，同比下降3.7 元，1-3 月同比下降1.3 元、1-4 月同比下降2.7 元；制造业每百元营收中的成本为85.39 元，同比下降0.6 元，1-3 月同比下降0.5 元、1-4 月同比下降0.6 元；公用事业每百元营收中的成本为89.46 元，同比增加0.4 元，1-3 月为同比增加0.1 元、1-4 月为同比增加0.3 元。
能源和石化产业链利润继续实现高增长，但增速自4 月高点边际回调。5 月能源和石化产业链（煤炭、油气开采、石化、化工、化纤、橡塑）合计利润推算当月同比增长76.5%，较4 月高点的104.7%有所放缓，或与油价在5 月进入高位震荡有关。今年前5 个月能源和石化产业链利润累计同比增长51.3%，是支撑上半年企业盈利改善的关键线索之一。
从利润累计同比增速看，能源和石化产业链利润继续保持较快增长，煤炭（1-5 月利润累计同比增长33.5%，下同）、油气开采（17.2%）、化工（71.6%）、化纤（136.9%）、橡塑（-1.4%），石油加工及炼焦1-5 月利润总额436 亿元，较前值增加31.8 亿元，去年同期利润为亏损。
将能源和石化产业链合计统计，5 月利润当月同比为76.5%，1-2 月、3 月、4 月分别为4.7%、57.3%、104.7%。
1-5 月能源和石化产业链利润总额累计同比增长51.3%，2025 年同比为下降21.5%。
2-5 月布伦特原油均价分别为69.4、99.6、102.5、103.7 美元/桶。
“AI+有色”利润表现则在高位继续加快。5 月“AI+有色”产业链（计算机通信电子、有色采选和冶炼）两大行业板块利润总额合计同比增长99.7%，较4 月的91.8%进一步加快，这与同期集成电路、自动数据处理设备等AI 相关产品出口增速创年内新高对应（详见报告《出口高增长的宏观效应》）。

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今年前5 个月“AI+有色”产业链利润总额合计增长106.9%。其中电子行业利润增长103.9%10，对全部规模以上工业企业利润增长的贡献率达43.1%。

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11光电子器件制造、半导体分立器件制造行业利润分别增长53.8%、40.6%；电子专用材料制造、电子电路制造行业利润分别增长665.4%、19.7%。
1-5 月利润累计同比看，计算机通信电子、有色采选、有色冶炼利润同比分别增长103.9%、93.9%、117.1%。
上述三大行业合计，5 月利润合计同比增长99.7%，1-2 月、3 月、4 月同比分别为161.6%、79.3%、91.8%。
1-5 月“AI+有色”产业链合计利润累计同比增长106.9%，2025 年同比为增长21.9%。
剔除前述两大线索后，5 月其他行业利润同比下降11.2%，降幅处于3-4 月之间。这其中仍有部分利润高增长的行业，如受益于“两新”政策更新需求和资源品涨价的废弃资源综合利用利润增长103.4%，供需格局改善和企业提价带动造纸行业利润增长23%12，受益于核心原材料价格上涨、低价库存提升利润率的纺织行业利润增长11.7%13等。其余的行业利润低增长的情况仍较为明显。
以规上工业企业利润总额减去前述两大线索后，其他行业5 月利润总额当月同比下降11.2%，1-2 月、3 月、4 月分别为-2.4%、-14%、-8.4%。
部分行业利润总额在今年前5 个月实现增长，纺织（1-5 月利润总额累计同比增长11.7%，下同）、造纸（23%）、食品（4.8%）、铁路船舶等交运设备制造（5.2%）、废弃资源综合利用（103.4%）、燃气（9%）。
名义和实际库存均有回补。截至5 月末，规上工业企业名义库存同比上行至8.8%，较前值加快2.1 个点，上行斜率有所加快；剔除PPI 后的实际库存同比增长4.9%，较前值加快1.0 个点，实现止降转升。数据历史经验显示，实际库存略滞后于名义库存趋势，5 月实际库存开始转升，关注这一补库特征是否具备持续性。
截至5 月末，规上工业企业产成品库存同比增长8.8%，较前值回升2.1 个点，名义库存上行斜率加快。
以剔除PPI 同比后估算的实际库存同比增长4.9%，较前值回升1.0 个点，实际库存出现止降转升。
工企负债再创新高，其背后包含主动和被动两条线索。截至5 月末，规上工业企业负债同比增长6.5%，继4 月创新高后再上行0.6 个点；带动资产负债率环比上行0.2 个点至58.2%。由于细分行业负债增速暂未更新至5 月，以截至4 月末行业负债增速与2025 年末相比，负债增速上行较快　　的行业包括计算机通信电子、有色、化工、油气开采等，我们理解其背后是产业趋势和高利润下的负债及投资扩张；食品、纺服、饮料茶酒、家具、电气机械等消费和装备制造负债增速同样出现明显上行，与利润下降出现背离，我们理解或与回款效率下降带来的负债增长有关，截至5 月末，规上工业企业应收账款平均回收期为72.6 天，同比增加1.3 天，较4 月末增加0.4 天。
截至5 月末，规上工业企业资产负债率58.2%，环比上行0.2 个点，同比上行0.3 个点14；4 月同比上升0.2 个点15；3 月为同比持平16。
截至5 月末，规上工业企业资产、负债、所有者权益同比分别为5.8%、6.5%、5.0%，资产和负债增速分别较前值较快0.3 和0.6 个点，所有者权益环比下降0.1 个点；负债增速创下2023 年11 月以来新高。
由于细分行业负债增速5 月数据尚未公布，我们以4 月数据与2025 年12 月数据相比，部分负债增速上行较快的行业是利润表现较好的行业，如油气开采（4 月末负债增速较2025 年12 月回升5.6 个点，下同）、有色采选（2.3pct）、化工（3.3pct）、计算机通信电子（3.9 pct）；但部分负债增速上行较快的行业利润表现一般，如食品（8.3 pct）、饮料茶酒（3.9 pct）、纺织（3.0 pct）、纺服（3.5 pct）、家具（2.3 pct）、电气机械（2.4 pct）、金属制品（2.7 pct）、黑色冶炼（2.4 pct）。
截至5 月末，规上工业企业应收账款平均回收期为72.6 天，同比增加1.3 天17；4 月应收账款平均回收期为72.2 天，同比增加1.3 天18。
整体来看，5 月规模以上工业企业数据有三大亮点：一是企业营收、利润增速均处于较高状态，尽快同期经济指标有所分化，但事实显示整体利润情况还是和PPI 正相关；二是AI 产业趋势影响下，电子所代表的高端制造行业出口增速加快、利润增速较高；三是企业实际库存呈现补库状态，部分利润高增长行业资本开支呈扩张特征，对总体宏观动能有一定带动。与此同时，数据有几点隐忧亦值得关注：一是利润广谱性不足依然是一个问题，能源石化、AI+有色两大产业链谱系之外的行业利润仍在低位徘徊；二是能源和石化产业链利润增速开始放缓，如后续油价继续回调，工企利润增速大概率出现回踩；三则部分消费品行业及中游的电气机械行业出现非利润驱动的负债增速上升，整体工企应收账款回收周期亦有所拉长。
风险提示：外部贸易环境和关税政策变化超预期，地缘政治风险超预期，国内政策稳增长力度超预期或不及预期，部分领域政策向基本面传导不及预期，规上工业企业统计口径动态调整导致单月增速与对应的累计增速有细微出入，对利润数据变化的影响因素理解有误。

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