【市场热点】 5月财政数据深度解析：广义财政扩张力度持续偏紧

【市场热点】 5月财政数据深度解析：广义财政扩张力度持续偏紧

名义增长持续修复带动5 月一般公共预算收入延续3 月以来的较快增长、印证价格指标回暖带动实体经济现金流情况持续好转。然而，广义财政支出力度持续偏紧、对2 季度以来内需增长产生一定扰动，税收数据亦显示5月内需压力有所上升；此外，土地出让收入增长乏力对政府性基金收支增长形成拖累，显示全国层面地产需求恢复基础仍不牢固，而核心城市地产需求彰显韧性。具体看，

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收入端：5 月财政收入端数据显示供需两端分化明显，能源冲击“逆风”下生产端韧性凸显、尤其是第一大税种增值税仍录得7.9%的较快增长，而消费总体仍偏弱??名义增长持续修复带动税收收入同比增长维持高位，而土地出让金收入持续偏弱对政府性基金收入形成拖累。
具体看，5 月广义财政（一般公共预算+政府性基金）收入同比较4 月的2%上行至2.5%，分项中一般公共预算收入增速较4 月的6.7%略放缓至6.6%、而政府性基金收入同比降幅收窄至20.3%。其中，税收收入增速较4 月的8.4%下行至6.8%、但仍录得较快水平，分项中增值税、个人所得税、企业所得税和消费税同比增速均较4 月有所放缓，而非税收入同比增速从4 月的-5.5%转正至6%；此外，全国层面地产需求偏弱拖累下地产相关税收同比降幅较4 月的0.7%再度走阔至2.7%，土地出让金收入同比降幅亦较4 月的34.8%走阔至35.8%、仍对政府性基金收入增长回升形成制约。
支出端：5 月广义财政支出同比降幅收窄，一般公共预算和政府性基金支出增长均边际提速。具体看，5 月广义财政支出同比降幅较4 月的7.3%收窄至3.9%，其中一般公共预算支出同比增长较4 月的-3.3%上行至-1.6%，而今年前5 个月预算完成进度录得37.9%，仍较往年完成水平偏高（2021-25 年前5 个月平均进度37.7%）；政府性基金支出同比增速较4 月的-20.8%回升至-11.5%，部分受到5 月地方专项债发行额同比少增的资金效应拖累、以及“量入为出”框架下土地出让收入偏弱的制约。此外，修正后的广义财政支出同比增长较4 月的-6.8%回落至5 月的-7%，季调后的季环比折年增长亦从4 月的-12.1%进一步下探至-25.7%，显示用于形成实际支出的广义财政扩张力度走弱、部分解释（尤其基建相关）5 月内需增长回落，例如基建相关的农林水事务/交通运输分项的同比降幅从4 月的21.6%/11.8%收窄至15.9%/5%。
总体而言，虽然物价水平持续修复带动财政收入延续3 月以来的较快增长，但2 季度以来财政支出增速持续放缓对内需增长形成压制，财政支出亟待进一步提速以夯实内需企稳回升的基础。一方面，考虑到财政本身的“顺周期”属性、以及实体融资需求偏弱对货币政策传导效果的掣肘，能源冲击“逆风”下财政政策适度扩张（相比货币政策）的效果更好、约束更少。油价波动和“以旧换新”补贴退坡下近期内需压力有所上升：5 月社零增长由4 月的0.2%转负至-0.6%、名义固定资产投资同比降幅亦较4 月的9.4%走阔至12.5%，部分受到地方政府前置隐债清零时间表下广义财政扩张力度持续偏紧的拖累。然而，随着多地完成隐债清零，我们也将持续关注下半年财政支出节奏放缓的程度能否缓解、以助力前期因预期油价回落而延迟的需求进一步释放，从而带动名义增长明显改善。
具体对 5月财政收支分项的分析如下：
1. 收入端：名义增长改善持续带动财政收入快速上行名义增长修复带动一般公共预算收入继续改善。5 月广义财政收入同比增速从4 月的2%上行至2.5%，其中一般公共预算收入同比增速较4 月的6.7%下行至6.6%。分项中，5 月税收收入同比增速较4 月的8.4%放缓至6.8%、但仍录得较快增长，而非税收入同比增速从4 月的-5.5%转正至6%。此外，5 月增值税、个人所得税、企业所得税、消费税同比均较4 月有所下滑。具体看，

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5 月增值税、企业所得税均有所放缓，个人所得税增长亦有所减速，部分反映原材料价格上升等供给冲击对中下游企业盈利形成挤压。5 月增值税收入同比增速从4 月的9.4%放缓至7.9%，企业所得税同比增速亦从4 月的8.3%回落至2.9%，部分由于原材料价格上升拖累中下游企业盈利增长。此外，5 月个人所得税同比增速亦有放缓，反映居民收入回升的基础仍待夯实。

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“国补”退坡下耐用品消费总体偏弱。5 月消费税同比增速转负至-2%，主要受以旧换新补贴政策效应退坡和耐用品消费透支效应的共同影响；车辆购置税的同比增长较4 月的8.3%上行至9.6%，主要受到新能源车购置税免征政策退坡的提振，而社零分项中5 月汽车类商品零售同比降幅由4 月的15.3%走阔至16.1%。
资本市场回暖带动证券交易印花税同比加速上行。5 月印花税同比增速较4 月的19.6%大幅上行至110.8%，其中证券交易印花税同比较4 月的63.8%上行至144.9%、总体录得较快增长，与5 月A 股成交金额同比较4 月的117%加速上行至215.2%相印证。
国有土地使用权出让收入同比偏弱仍然对政府性基金收入增长形成拖累。具体看，5 月单月政府性基金收入同比降幅较4 月的26.4%收窄至20.3%，其中国有土地使用权出让收入同比降幅走阔至35.8%。此外，与地产相关的5项税收收入加总后同比降幅较4 月的0.7%再度走阔至2.7%，显示全国层面地产需求总体仍偏弱。需求端数据亦显示，5 月商品房成交面积/金额同比降幅较4 月的9.5%/7.6%走阔至13.2%/9.3%。
2. 支出端：广义财政支出力度持续偏紧
5 月一般公共预算和政府性基金支出同比降幅均有收窄，由此，5 月广义财政支出同比降幅有所收窄、但广义财政扩张力度持续偏紧。5 月广义财政支出增长同比降幅较4 月的7.3%收窄至3.9%，而修正后的同比增长较4 月的-6.8%回落至5 月的-7%，分项中一般公共预算支出同比降幅由4 月的3.3%收窄至1.6%，政府性基金支出同比降幅较4 月的20.8%收窄至11.5%。
由此，修正后的广义财政支出环比增长从4 月的-12.1%进一步下探至-25.7%，部分解释5 月内需增长回落。具体看，? 5 月一般公共预算支出同比降幅收窄，财政支出力度边际退坡仍然对内需形成拖累。5 月一般公共预算支出同比增速从4 月的-3.3%回升至-1.6%，分项中基建相关的农林水事务/交通运输分项的同比降幅从4月的21.6%/11.8%收窄至15.9%/5.0%，节能环保分项同比降幅亦由4月的26.1%收窄至19.3%、总体仍偏低，部分由于用于项目建设的专项债持续向化债和清欠转移??今年5 月用于项目建设的专项债发行同比少增2,035 亿元，对传统基建项目回升持续形成压制。另一方面，与民生相关的教育/社保就业/卫生健康分项的同比增速从4 月的-1.2%/0.3%/8.9%回升至-0.5%/1.1%/10.8%，显示财政政策在稳民生、就业等领域支出力度边际提速。
5 月政府性基金支出同比降幅略有收窄，部分仍受地方政府专项债发行同比少增拖累，同时“量入为出”框架下土地出让收入持续偏弱亦对政府性基金支出增长回升形成压制。5 月政府性基金支出同比降幅较4月的20.8%收窄至11.5%。一方面，5 月地方专项债新增发行1,608亿元，同比少增2,824 亿元，对政府性基金支出同比读数形成边际拖累。另一方面，土地出让收入持续偏弱亦对政府性基金支出增长回升形成压制??5 月国有土地使用权出让收入同比回落35.8%，中指研究院口径下的土地出让金收入同比降幅较4 月的28.1%收窄至25.3%。
风险提示：财政发力程度不及预期、内需超预期下行。

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