【投资机会】 流动性与机构行为周度跟踪：10年国债1.7%附近央行态

【投资机会】 流动性与机构行为周度跟踪：10年国债1.7%附近央行态度边际趋紧

投资要点：

【震撼发布】

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货币市场：本周央行OMO 合计净回笼6827 亿，其中周三周四两日OMO 零投放，周五央行对3M 期买断式回购缩量续作3000 亿元。尽管月初政府债净缴款规模较低，财政支出或带来一定流动性释放，但5 月末超储率已经不高，6 月初企业所得税汇算清缴或仍有影响，在此背景下央行OMO 仍在大额净回笼，资金利率较月末降幅有限，DR001 仍维持在1.3%上方，周五在3M 买断式回购净回笼后尽管OMO 重回净投放，但资金利率进一步回升。
本周质押式回购日均成交上升0.25 万亿至6.79 万亿，升幅低于季节性；质押式回购整体规模周三后转为下降，周五降至10 万亿下方，为2025年3 月以来首次。大型银行净融出月初上升后维持震荡，周五大幅下降近万亿至3 万亿下方；中小行净融出跨月后震荡上升，整体高于上周；银行整体净融出周初回升至4 万亿上方，周三后小幅回落，周五大幅下降至3.27万亿，创年内新低。非银刚性融出规模在月初回落后，周五大幅上升但仍低于上周，其中货基降幅较大；非银刚性融入规模先升后降，且下半周降幅较大，周五降至7 万亿下方。我们跟踪的资金缺口指数先降后升，周五指数大幅上升至498，略低于上周末季调后的550，但高于上周末季调前的-1024。
本周91D 贴现国债较上月下降100 亿元至200 亿元，全周政府债净缴款202 亿，略低于预期；下周10Y 国债续发较上月持平于900 亿，7Y 国债发行较上月上升190 亿元至1500 亿元，假设63D、91D 贴现国债发行200 亿元，3Y、5Y 储蓄国债发行与4 月持平分别为270 亿元、330 亿元，则国债发行约3400 亿元。下周广东、北京、内蒙古等10 个地区地方债发行规模为2833 亿元，新增一般债、新增专项债和再融资债分别发行24 亿元、1093 亿元、1716 亿元，其中置换债发行217 亿元。6 月前两周地方债平均发行期限较5 月持平于13.5 年。考虑发行与缴款的时滞，下周政府债缴款规模升至7077 亿元，政府债到期规模升至5168 亿元，政府债净缴款规模升至1909 亿元。
6 月91D 贴现国债低于此前预期，我们下修6 月贴现国债平均发行规模至214 亿元；下周五财政部在计划外发行1 期7Y 普通国债，而并非原计划的7Y 注资特别国债，我们假设6 月仅发行1 期规模1500 亿的5Y 注资特别国债，同时将6 月关键期限国债平均发行规模小幅上修至1367 亿元，同时维持储蓄国债、超长期特别国债的假设不变，预计6 月国债发行规模为1.38 万亿，净融资为3600 亿元。6 月江苏、广东、新疆地方债实际发行规模已超过计划，尽管5 月苏粤也出现过类似情形，但6 月超量更大，且前两周地方债整体发行规模也超过5 月，我们假设6 月地方债计划可以按计划发行完成，预计6 月地方债发行规模约1.17 万亿，净融资为6500 亿元。整体来看，预计2026 年6 月政府债发行规模分别为2.56 万亿，净融资为1 万亿元，预计二季度政府债累计净融资规模约3.14 万亿，低于2025年同期的3.7 万亿。
本周央行流动性回笼的力度超过了我们的预期，本周超储率或降至0.7%，创下年内最低水平，周三、周四OMO 甚至出现了罕见的零投放，资金也并未出现以往月初转松的现象，银行净融出显著回落，周五下降近万亿至3.27 万亿的年内新低，存单净融资也再度转正。

【为什么选择吴老师？】

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投资语录："在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。"
在前期持续回笼后，流动性可能重回结构性流动性短缺状态，央行对资金面的控制力提升，月初即将超储率控制在较低水平推动资金利率回升，可能反映了其合意的DR001 下限已升至1.3%以上，这可能也受到了10 年国债逼近1.7%的影响。而上次OMO 零投放也发生在2024 年8 月，10 年　　国债突破2.1%央行卖债之后。本次OMO 零投放同样发生在10 年国债逼近1.7%的敏感时点，而本周大行净买入国债转负、净买入政金债下降，可能也传递出了限制力度过快下行的信号。但本周资金状态与银行融出尚能大致对应，尽管周五大行净融出降幅较大，但非银杠杆需求不强、负债充裕也限制了资金利率上行的幅度。

【真实见证 ? 财富传奇】

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投资语录："投资不是比谁赚得更多，而是比谁活得更久。"
但在信贷需求不足的状态下，稳固金融支持实体的要求仍然存在，《金融时报》同样提到保持市场流动性充裕的政策基调没有变化，这似乎也并不支持流动性的持续收紧。周五买断式回购缩量的同时，OMO 又转为净投放，反映央行也不愿使超储率过低，后续投放规模或进一步增大，限制DR001 的升幅进而维持银行负债稳定保证其资产扩张能力。而5 月以来大行持续买入使得中短端与资金利率有所脱敏，即便DR001 边际上行，如果央行在信贷偏弱状态下仍要维持M2 的相对平稳，大行购债行为可能也不会轻易结束，这也会限制短端的升幅。
下周OMO 到期量降至2262 亿，周一有300 亿国库现金定存到期；政府债净缴款规模升至1909 亿元且主要集中在周四；下周目前北交所无新股进行网上发行。尽管下周政府债净缴款有所上升，但逆回购到期规模明显下降，如果不考虑央行投放，流动性消耗预计约3500 亿元，较本周明显回落。但考虑超储率绝对水平偏低，央行对资金面掌控力又明显增强，下周OMO 操作规模至关重要，可以此观察央行容忍的资金利率波动上限。在基准预期下，DR001 继续上行的幅度有限，如果银行负债压力可控，那么资金分层可能仍不显著。
同业存单：本周1Y 期Shibor 利率较5 月29 日下降0.65BP 至1.459%，本周1 年期AAA 级同业存单收益率较5 月29 日上升1.5BP 至1.445%。
本周同业存单发行规模降幅小于到期规模，同业存单转为净融资2294亿元，较上周上升2604 亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为887 亿元、574 亿元、738 亿元、83 亿元。本周9M 期存单发行量最大，发行占比为33%，1Y 期较上周下降18pct 至29%。下周存单到期规模约9181 亿元，较本周上升4789 亿元。本周国有行、股份行、城商行、农商行存单发行成功率环比均下降，各银行均位于近年均值水平附近。城商行-股份行1Y 存单发行利差有所收窄。本周存单供需相对强弱指数震荡上升，全周上升0.5pct 至25.2%，主要是货基在一级市场对存单的增持意愿持续回升，但其在二级市场对存单的减持意愿同样上升，其他产品在一二级市场净买入规模也略有提升，基金、理财则相对平稳。分期限来看，6M、1Y 期供需指数上升，其他期限均有所下降，其中9M 期降幅较大。
票据利率：本周票据转贴利率整体下行，截至6 月5 日，国股3M、6M 期票据利率分别较5 月29 日下行19BP、8BP 至0.43%、0.64%。
债券交易情绪跟踪：本周利率维持震荡，信用利差显著压缩。大行对债券整体增持意愿下降，对国债总体倾向于减持，其中对1Y 及以内国债倾向于减持，对超长国债减持意愿上升，对10Y 国债增持意愿下降，但对7Y 国债增持意愿上升。另外，大行对10Y 政金债倾向于减持，对二永债减持意愿上升，对3Y 及以内政金债增持意愿下降，但对地方债和7Y 政金债倾向于增持，对同业存单增持意愿上升。交易型机构对债券整体增持意愿下降，其中证券公司减持意愿下降，基金公司增持意愿下降，其他机构和产品增持意愿上升。配置型机构对债券整体倾向于增持，其中，中小型银行减持意愿下降，保险公司和理财产品增持意愿下降。
风险提示：财政投放力度不及预期、货币政策不及预期。

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投资语录："不要把所有鸡蛋放在同一个篮子里。"

【专业团队 ? 实力见证】

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