【投资机会】 5月中观面新旧分化延续 5 月制造业PMI 小幅下行0.

【投资机会】 5月中观面新旧分化延续

5 月制造业PMI 小幅下行0.3 个点至50，中观景气面维持平稳。17 个制造业细分行业中，11 个行业景气位于50 以上的扩张区间。整体来看，今年景气面数据还是明显好于去年的，去年处于景气扩张的行业均值为6 个，今年均值为9 个，其中4-5 月稳定在11 个。

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据中采咨询（下同），5 月制造业PMI 环比下降0.3 个点至50.0。
17 个细分制造业中，位于景气扩张区间的行业个数为11 个，持平前值。
进一步看11 个位于景气扩张区间的行业，其中新产业影响较集中的高端制造类行业占据近半，包括计算机通信电子、通用设备、专用设备、电气机械、汽车等5 个行业，其次是新产业上游的有色；传统部门有5 个，分别是石油加工、造纸印刷、纺织、纺服、农副食品，其中多数产业均有短期涨价带动特征。
从5 月细分行业景气水平看，电气机械、汽车、计算机通信电子、通用设备、专用设备、有色景气位于53-60 之间；传统产业中，纺织、纺服、造纸印刷、农副食品、石油加工及炼焦景气也位于扩张区间；医药、化工、化纤橡塑、黑色、非金属矿制品、金属制品景气均位于景气收缩区间。
新旧经济的景气差距继续有所扩大。5 月高技术制造、装备制造业PMI 环比上行，消费品行业、高耗能行业PMI 环比下行。高技术制造业与消费制造业PMI 比值为1.06，环比和同比均有所扩大；高技术行业与高耗能行业PMI 比值为1.12，创下2024 年9 月以来新高。
5 月高技术制造业PMI 环比上行0.7 个点至52.9，装备制造业PMI 环比上行0.3 个点至52.1；消费品行业PMI 环比下降1.0 个点至49.7，高耗能行业PMI 环比下降0.8 个点至47.1。
5 月高技术制造业与消费制造行业PMI 比值为1.06，前值为1.03，去年同期比值为1.01。
5 月高技术制造业与高耗能行业PMI 比值为1.12，高于前值的1.09，去年同期为1.08。
边际变化方面，关注三大景气改善线索：（1）AI 革命、新型能源体系、设备更新等因素综合影响链，包括专用设备、汽车、电气机械行业均连续3 个月环比改善，计算机通信电子、通用设备5 月高位放缓，但绝对景气水平仍处高位；有色景气度连续2 个月上行；（2）出口影响链，专用设备、汽车、计算机通信电子、电气机械行业出口订单指数均在52 以上；（3）地缘冲击下的价格上涨、原材料补库及“反内卷”1影响，化纤橡塑、纺织、造纸印刷行业PMI 亦连续3 个月环比改善，3 大行业原材料库存指数连续3 个月（纺织为连续2 个月）位于扩张区间。
从环比看，专用设备（5 月行业PMI 环比上行3.8 个点，下同）、汽车（4.6 pct）、电气机械（0.7 pct）、农副食品（2.5 pct）、纺服（9.0 pct）、有色冶炼（5.6 pct）、黑色冶炼（0.6 pct）、金属制品（3.8 pct）、化纤橡塑（0.4 pct）、纺织（0.7 pct）行业景气环比改善，造纸印刷行业PMI　　环比持平。
石化和化工行业景气5 月分别大幅下降4.7 和7.2 个点，是5 月PMI 回调幅度最大的两个行业，生产量指标环比分别下降7.3 和8.3 个点，原材料库存指标环比分别下降18.9 和3.3 个点，5 月下旬的国际油价调整或是重要背景之一。

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5 月石油加工及炼焦（-4.7 pct）、化工（-7.2 pct）、非金属矿制品（-1.0 pct）、通用设备（-0.7 pct）、计算机通信电子（-4.0 pct）、医药（-2.9pct）行业PMI 环比下降。
新兴产业方面，新一代信息技术、新能源、高端装备制造景气领先：（1）新一代信息技术、新能源景气连续3 个月领先其他新兴行业；（2）高端装备制造、新能源汽车环比分别小幅上行0.8 和0.3 个点，是5 月景气改善的唯二行业；（3）生物产业景气偏低，5 月降至收缩区间，也明显低于季节性均值水平。新材料、节能环保也景气不高。
细分行业方面，7 大新兴产业中有6 个行业景气位于荣枯线上方；其中，新一代信息技术、新能源位于55 以上的高景气区间，且连续3 个月领先其他行业；高端装备制造景气亦位于54 以上；节能环保、新能源汽车、新材料景气略高于50；生物产业位于景气收缩区间。
从环比看，高端装备制造、新能源汽车景气环比分别上行0.8 和0.3 个点，其余行业景气环比下降，节能环保、生物产业、新能源、新一代信息技术景气环比分别下降7.1、7.4、6.9 和8.1 个点，新材料景气环比小幅下降0.9 个点。
与季节性均值（过去5 年5 月均值）相比，新能源、新一代信息技术、高端装备制造、新能源汽车分别高于季节性均值5.4、4.4、4.2 和2.2 个点；新材料、节能环保、生物产业低于季节性均值。（详见报告《5 月经济情况：基于新出来的EPMI 数据的观察》）建筑业景气低位回升。5 月建筑业经营活动状况指数、新订单均出现止降转升特征；其中房屋建筑经营活动状况和新订单环比上行幅度小于整体建筑业，可推断表征地产后周期景气的建安、表征传统基建需求的土木工程上行幅度大于整体。前者背后是二手房交易的相对活跃；后者背后可能是政策性金融工具落地的加快。
5 月建筑业商务活动指数为48.8，环比上行0.8 个点。
其中，房屋建筑环比回升0.4 个点，推测地产后周期建筑安装和土木工程建筑景气上行幅度大于0.8 个点。
新订单方面，建筑业新订单环比上行1.9 个点，房屋建筑新订单环比上行1.2 个点。
服务业景气环比改善，行业线索一是居民服务业景气环比上行0.4 个点，“五一”假期出行消费是主因；线索二是信息和商务服务景气环比上行0.5 个点，背景是以人工智能为代表的新一代信息技术加速创新；线索三是交通出行活动内部景气分化，假期出行带动铁路运输位于55 以上高景气区间，而油价大幅上涨冲击航空运输景气降至荣枯线下方2。
5 月服务业经营活动状况指数环比上行0.7 个点至50.3。
细分行业方面，信息与商务服务环比上行0.5 个点，居民服务环比上行0.4 个点，交通运输服务环比下降0.2 个点。
整体来看，中观经济整体韧性，同时新旧行业呈分化特征。在这场全球性的AI 产业革命中，中国制造在诸多行业链条具备内生优势；同时地产和地方投资又处于调整周期，带来双重影响叠加。这一景气分化是4-5 月利率趋于下行、权益趋于抱团的背景之一（见前期报告《利率反映旧经济，权益定价新经济》）。值得注意的边际变化是建筑业在5 月初步呈现低位回升特征，其背后可能是近期地方新型政策性工具业务对接有所加快3，关注其落地情况及“六张网”推进对中观景气面的影响。
风险提示：国内稳增长政策不及预期，稳增长政策落地效果不及预期；外部地缘政治风险冲击程度超预期；外部关税或贸易环境变化超预期；行业PMI 与整体PMI 由于季调、行业构成权重等原因出现背离；行业数据不全面导致与制造业PMI 整体出现背离；对行业景气变化的理解有误。

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