【投资机会】 英科医疗(300677)：汇兑影响短期利润 看好公司产能

【投资机会】 英科医疗(300677)：汇兑影响短期利润 看好公司产能持续提升

核心观点

【震撼发布】

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公司2025 年以及2026 年一季度业绩符合预期。展望2026年，中东地缘冲突推动原油及丁腈胶乳价格上涨，手套行业进入新一轮提价周期，公司作为成本领先的龙头有望率先受益；同时，公司海外生产基地陆续投产，有效规避关税壁垒，为业绩贡献新增量。中期来看，一次性手套供需已逐步回归平衡，高成本产能出清、行业集中度提升，公司凭借自动化产线、纵向一体化原材料布局及清洁燃煤能源成本优势，盈利能力显著领先同行，有望持续提升全球市场份额。长期来看，公司依托全球化供应链优化计划，完善覆盖主要市场的区域化生产体系，叠加股权激励深度绑定核心团队，在行业需求稳健增长的背景下，有望进一步巩固全球龙头地位，持续扩大市场份额。
事件
公司发布2025 年年报及2026 年一季报：
公司2025 年全年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润99.26/10.11/3.97 亿元，分别同比+4.23%/-31.03%/-66.00%。基本每股收益为1.58 元/股。2025 年年度利润分配及资本公积转增股本方案为：向全体股东每10 股派发现金红利1.00 元（含税），不进行资本公积金转增股本，不送红股。
公司2026Q1 实现营收/ 归母净利润/ 扣非归母净利润28.87/0.10/1.82 亿元，分别同比+15.76%/-97.16%/-26.21%。基本每股收益为0.02 元/股。
简评
2025 年年报及2026 年一季报业绩符合预期，汇兑影响较大公司2025 年实现营收/ 归母净利润/ 扣非归母净利润99.26/10.11/ 3.97 亿元，分别同比+4.23%/-31.03%/-66.00%。
2025 年收入以及利润整体符合预期。收入实现小幅增长，主要得益于手套产能扩张带动产销量提升（生产量同比增长8 .5 2%至907 亿只，销售量同比增长11.14%至904 亿只），但部分被汇率波动带来的汇兑损失所抵消。利润增速显著低于收入增速，预计主要受美国关税影响导致手套销售均价低于上年同期水平，同时汇兑损失较大所致。
公司2026Q1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润28.87/ 0.10/ 1.82 亿元，分别同比+15.76%/-97.16%/-26.2 1% 。
2026Q1 收入加速，预计主要受益于新产能释放。利润下滑较多，主要因：（1）美元兑人民币汇率下跌导致汇兑损失近4 亿元；（2）3 月底美债收益率大幅上行，理财产品公允价值变动损失约1.4 亿元。剔除汇兑及理财公允价值波动影响后，Q1 主营业务利润约3.8 亿元，主业经营依旧稳健。
2025 年收入拆分：手套主业稳健，其他产品快速增长，内销潜力释放公司主营业务涵盖个人防护、康复护理、其他产品三大板块，产品广泛应用于医疗机构、养老护理机构、家庭日用及其他相关行业，主要产品包括一次性手套（当前核心业务）、轮椅、冷热敷、电极片等多种类型的护理产品。2025 年公司个人防护类收入达到88.35 亿元（同比+2.73%），收入占比89.01%，毛利率24.28%（ 同比+0.04pct）。截至2025 年末，公司一次性手套的年化产能突破1,030 亿只（2024 年末为870 亿只），其中一次性丁腈手套年化产能为700 亿只（2024 年末为560 亿只），一次性PVC 手套年化产能为330 亿只（202 4 年末为310 亿只）。
其他业务整体经营稳健，2025 年公司实现康复护理收入4.48 亿元（主要产品为电动轮椅等）， 同比下降2.14%，毛利率21.15%（同比+5.78pct）；其他产品收入6.43 亿元（主要产品为冰袋、暖贴、心电电极片等），同比增长38.08%，相对增速较快，毛利率24.07%（同比+3.55pct）。
从区域分布看，境外市场收入81.52 亿元，同比增长1.08%，占总收入比重82.12%，主要得益于公司全球营销网络持续深耕及海外客户需求稳定；中国大陆市场收入17.74 亿元，同比增长21.65%，占总收入比重提升至17.88%，国内一次性手套渗透率仍处低位，公司持续加大品牌推广及渠道建设，内销市场增长潜力逐步释放。
期间费用分析：管理费用随产能扩张增加，汇率波动致财务费用增加2025 年全年，公司销售费用率3.00%（同比-0.03pct），基本持平，销售费用随收入增长而合理增加，费用率保持稳定。管理费用率6.92%（同比+0.52pct），管理费用金额同比增长32.49%，其中职工薪酬、折旧摊销及办公费是主要增加项，预计与公司海外新建工厂及国内新产能投产带来的人员储备和运营成本增加有关。研发费用率4.07%（同比-0.11pct），公司继续加强新产品开发，研发投入绝对额同比增长1.52%，费用率因收入规模扩大而略有摊薄。财务费用率4.20%（同比+8.78pct），主要是汇兑损失增加及利息收入减少导致。2025 年全年公司经营性现金净流量18.85 亿元，同比增长74.69%，主要得益于销售规模增长及回款效率提升， 现金流状况良好。

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投资语录："在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。"
2026 年一季度，公司销售费用率2.43%（同比-0.31pct），管理费用率5.57%（同比-0.38pct），研发费用率3.28%（同比-0.87pct），均基本正常。财务费用率7.00%（同比+6.95pct），主要系美元兑人民币汇率下跌导致汇兑损失大幅增加（一季度汇兑损失近4 亿元）。其他财务指标基本正常。

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投资语录："投资不是比谁赚得更多，而是比谁活得更久。"
展望2026 年，地缘冲突助推手套涨价，英科作为行业龙头有望充分受益公司为全球一次性手套龙头企业，具备领先的成本优势。1）公司已在自动化生产线自主研发及设计方面积累了丰富经验，大幅减少了劳动力及能源消耗，同时保持高质量的产品。2）公司控股两家丁腈胶乳生产企业（浩德塑胶和安徽凯泽），还参股两家丁腈胶乳生产企业，保障丁腈胶乳原材料的供应和品质的改良提升。3）公司已为所有营运中的生产基地取得了能耗指标，所用的主要能源为清洁燃煤，相比其他能源具备成本优势。通过　　多维度降本增效，对比各家手套企业近期财报，公司手套毛利率显著高于同行。
一次性手套供需逐步回归平衡，价格探底持续回升。弗若斯特沙利文报告统计分析，全球一次性手套市场由2017 年的4409 亿只稳步增长至2022 年的6225 亿只，2017-2022 年期间年复合增长率为7.2%。2020 年至2021 年，一次性手套市场出现供需极端不平衡，行业内企业普遍进行产能扩张。2022 年至2023 年， 市场需求逐步回归稳态，下游客户前期备货过多，行业经历去库存阶段，短期采购需求大幅回落，价格明显回落。2023年下半年开始，行业去库存进入尾声，高成本、老旧产能出清效果显现。2024 年，行业供给端集中度提升，行业整体产能利用率普遍提升，供需关系呈逐步回归平衡趋势。2024 年9 月美方确定关税上调，在2025 年1 月1日关税税率大幅提升后，中国产地的丁腈手套输美经济性几近归零，中国企业相对于东南亚企业的成本优势被关税差完全抵消，美国订单迅速转移至东南亚厂商，国内生产厂商订单向欧洲等非美市场转移，短期对丁腈手套市场价格造成扰动。但随着关税的扰动逐渐出清，价格继续回归上升趋势。
启动全球供应链优化计划，建设海外生产基地巩固全球优势地位。自2018 年中美贸易摩擦以来，公司积极实施市场多元化战略，在深化国内细分市场布局的同时，加快开拓国际新兴市场，美国收入占比逐年下降。中国产地的一次性医用丁腈手套正面临美国市场的高额关税，鉴于中美贸易政策的不确定性，公司已启动全球供应链优化计划，通过建设海外生产基地构建覆盖主要市场的区域化供应体系。不仅旨在增强风险抵御能力，更通过区域化生产优化关税成本，进一步巩固在全球防护用品市场的竞争优势。目前，公司海外生产基地陆续开始投产，为公司业绩带来新的增长点。
近期中东地缘冲突触发提价逻辑，行业加速步入盈利修复期。丁腈手套的核心原料是丁腈胶乳，是由丁二烯与丙烯腈通过乳液聚合反应制得的一种胶乳，丁二烯和丙烯腈作为石油裂解的副产物，其价格受原油供给直接驱动。2025 年美伊冲突引发的原油价格波动，将从成本端推升丁腈胶乳价格，加速行业价格和利润向长期均衡水平修复。1）战争导致原油价格上涨，可能会导致部分上游厂商减产+提价，进而引起部分丁腈手套厂商减产+提价；2）价格上涨不只是顺价，手套行业借此契机提价，盈利水平有望提升；3）即使中东地缘冲突短期得到解决，原油供给恢复以及下游的炼化产能恢复也需要一定的时间。
盈利预测与投资建议
英科医疗是全球一次性手套龙头企业，短期来看，中东地缘冲突推动原油及丁腈胶乳价格上涨，手套行业进入新一轮提价周期，公司作为成本领先的龙头有望率先受益；同时，公司海外生产基地陆续投产， 有效规避关税壁垒，为业绩贡献新增量。中期来看，一次性手套供需已逐步回归平衡，高成本产能出清、行业集中度提升，公司凭借自动化产线、纵向一体化原材料布局及清洁燃煤能源成本优势，盈利能力显著领先同行，有望持续提升全球市场份额。长期来看，公司依托全球化供应链优化计划，完善覆盖主要市场的区域化生产体系，叠加股权激励深度绑定核心团队，在行业需求稳健增长的背景下，有望进一步巩固全球龙头地位，持续扩大市场份额。我们预计2026-2028 年公司营业收入分别为141、160、177 亿元，分别同比增长42%、13%和11%；归母净利润分别为22.00、25.17 和29.04 亿元，分别同比增长118%、14%和15%，根据2026 年5 月12 日收盘价计算，对应2026-2028 年PE 分别为16、14 和12 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1） 国际贸易环境与政策风险：我国是全球最大的手套出口国，产品主要销往欧美等海外市场。若主要进口国提高关税、设置贸易壁垒（如反倾销调查）或调整医疗产品准入标准，将直接影响出口业务。此外　　国际海运运力紧张、运费高涨也会干扰出口节奏。
2） 地缘政治与原油价格波动的不确定性风险：中东地区地缘政治冲突的持续性与演变路径存在高度不确定性。若冲突意外缓和或快速结束，可能导致国际原油价格迅速回落。这将直接削弱上游化工原料（如丁二烯、丙烯腈）的成本支撑，进而影响一次性手套行业的提价逻辑与持续性。
3） 汇率波动风险：公司出口收入多以美元结算，而原材料采购也有部分依赖进口。人民币汇率大幅波动（尤其升值）将产生汇兑损失，削弱出口产品的价格竞争力，并对企业财务费用造成扰动。
4） 各地生产基地建设进度不及预期的风险：公司规划建设的生产基地较多，规划产能较大，若因市场供需变化、行业竞争加剧、政策审批收紧、中美贸易摩擦等各因素影响，将对部分生产基地建设产生较大影响，进度不及预期可能使得未来销售收入低于预期或建设项目受市场变化影响而进行调整；5） 原材料价格波动风险：公司原材料成本占产品成本的比例较高。一次性手套的主要原材料是PVC 粉、丁腈胶乳和DINP/DOTP 增塑剂等。当原料价格波动时，公司通常会通过调整产品售价等措施来规避风险，但若原材料价格出现较大甚至剧烈波动、公司不能及时向下游转嫁成本，则公司可能面临成本上升、利润率下降的风险。
6） 市场竞争加剧风险：经历2022-2025 年的产能出清后，行业供需格局虽已改善，但若本轮价格上涨周期吸引新的竞争者进入或现有企业大幅扩产，可能导致未来供给再次过剩。激烈的市场竞争可能引发价格战，压缩企业利润空间，延缓行业整体盈利修复进程。
7） 产品质量与安全合规风险：手套作为医疗及防护用品，需符合各国质量认证标准（如美国FDA、欧盟CE 等）。若出现重大质量事故，可能导致产品召回、客户流失及法律诉讼，损害品牌声誉。
8） 技术迭代与替代风险：虽然丁腈手套目前综合性能最优，但若未来出现新型防护材料或可降解环保手套技术取得突破，可能对现有产品体系形成替代，企业若未能及时跟进技术变革，将面临被市场淘汰的风险。
9） 终端需求不及预期的风险：一次性手套的终端需求主要受全球医疗卫生意识、政策法规及宏观经济环境影响。若全球经济增速放缓，或主要消费市场的医疗支出缩减，可能导致手套需求增长乏力。
10） 盈利预测无法达成的风险：以上部分风险具有不可预测性，我们的盈利预测存在无法达到的风险。

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