【行业洞察】 广发宏观：美联储4月议息会议信号略偏鹰 报告摘要

【行业洞察】 广发宏观：美联储4月议息会议信号略偏鹰

报告摘要：

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美联储2026 年4 月28-29 日举行议息会议1，FOMC 官员投票保持联邦基金利率在3.5%-3.75%，这是自2025年9 月重启降息后的第三次暂停。这一点在市场预期之内。
2022 年3 月、5 月、6 月、7 月、9 月、11 月、12 月以及2023 年2 月、3 月、5 月、7 月美联储先后十一次上调基准利率。其中2022 年3 月加息幅度为25bp，5 月为50bp，6 月-11 月每次加息75bp，12 月为50bp，2023 年2 月、3 月、5 月、7 月为25bp；6 月为首次暂停加息，9 月为第二次暂停，11 月为第三次暂停，12 月为第四次暂停，2024 年1 月为第五次暂停，3 月为第六次暂停，5 月为第七次暂停，6 月为第八次暂停，7 月为第九次暂停。2024 年9 月启动降息周期，9 月、11 月、12 月各降息50bp，25bp，25bp。2025 年1 月为第一次暂停，3 月为第二次暂停，5 月为第三次暂停，6 月为第四次暂停，7 月为第五次暂停。9 月为本轮暂停降息以来首次启动降息，10 月为第二次降息，12 月为第三次降息。2026 年1 月为第一次暂停，3 月为第二次暂停，4 月为第三次暂停。
本次声明在措辞问题上出现了罕见的分歧：一是理事米兰投反对票，倾向于在此次会议上降息25 个基点；二是克利夫兰联储主席哈马克（Hammack）、明尼阿波利斯联储主席卡什卡利（Kashkari）和达拉斯联储主席洛根（Logan）虽然赞成维持利率不变，但反对在声明中继续保留宽松倾向（easing bias）的措辞。这种对声明语言的公开异议（dissent）非常少见，显示出鲍威尔在任期末尾对委员会的控制力正在减弱。
在前瞻指引方面，声明继续保留了"在判断任何额外调整的幅度和时机时"（in considering the extent and timingof additional adjustments）的宽松倾向表述。但正是这一措辞引发了三位鹰派委员的公开异议。利夫兰联储主席哈马克（Hammack）、明尼阿波利斯联储主席卡什卡利（Kashkari）和达拉斯联储主席洛根（Logan）虽然赞成维持利率不变，但认为在通胀评估刚被上调、中东不确定性被单独提及的背景下，声明不应继续暗示未来更可能降息，这意味着联储内部对政策沟通的定位已经出现了实质性分歧。
然后是FOMC 声明，4 月较3 月略偏鹰派。一是将通胀评估从“仍然有些高”（remains somewhat elevated）上调至“较高”（elevated），删去了"有些"（somewhat）这一缓冲词；二是新增了一句"中东局势的发展正在带来高度的不确定性"。在就业市场方面，声明将"就业增长保持稳健"调整为"就业增长总体保持稳健"，新增了"总体"（on average）的限定词，暗示联储注意到近期就业数据波动性有所加大。整体来看，声明释放了一个核心信号：委员会内部的关注重心正在发生转移，对通胀的理解和担忧出现了边际上行。
通胀措辞的升级是本次声明中最重要的边际变化。3 月声明使用的是"remains somewhat elevated"，4 月直接删去了"somewhat"，将通胀定性提升至"elevated"。我们理解，这一调整反映了联储对近期通胀数据走势的不安——核心PCE 仍在3.2%附近运行，方向上没有继续向2%收敛，反而出现了微幅反弹。删去"有些"看似微小，实则意味着联储不再认为通胀只是"略高于目标"，而是承认通胀水平本身就处于偏高状态。
声明首次将中东地缘风险作为独立的不确定性来源加以强调。新增的"Developments in the Middle East arecontributing to a high level of uncertainty"一句，将伊朗-以色列紧张局势从一般性风险因素提升为声明中需要单独提及的宏观不确定性。我们认为这一措辞变化说明联储已经将中东地缘冲突视为可能持续影响能源价格和通胀前景的实质性因素，而非短期波动。
在就业市场方面，声明将"就业增长保持稳健"调整为"就业增长总体保持稳健"，新增了"总体"（on average）的限定词，暗示联储注意到近期就业数据的月度波动性有所加大，但整体趋势仍然稳健。
在前瞻指引方面，声明继续保留了"在判断任何额外调整的幅度和时机时"（in considering the extent and timingof additional adjustments）的宽松倾向表述。但正是这一措辞引发了三位鹰派委员的公开异议——他们认为在通胀评估刚被上调、中东不确定性被单独提及的背景下，声明不应继续暗示未来更可能降息。这种"利率决议一致、声明措辞分裂"的局面，意味着联储内部对政策沟通的定位已经出现了实质性分歧? 鲍威尔本次新闻发布会表态中性偏鹰。一是鲍威尔认为通胀已经连续数年高于2%目标，而且美联储已经在对关税冲击采取"看穿"态度。如果同时再对油价冲击也采取忽略策略，可能伤害公众对通胀预期的锚定。因此，鲍威尔给出了降息的两个明确前置条件：（1）油价冲击已经过峰值、开始回落；（2）关税带来的通胀压力有所改善或至少可控。二是鲍威尔认为美联储独立性面临威胁，他指出，当前这些法律层面的攻击正在冲击美联储这个机构，美联储不得不通过法院来维护自己的法律地位。三是鲍威尔不认为现在需要改变前瞻指引，并且明确描述了未来政策信号可能的演变顺序：如果未来需要加息，联储不会从当前的偏降息立场直接跳到加息，而是大概率先将指引改为中性，然后再转向加息倾向。
一是鲍威尔认为通胀已经连续数年高于2%目标，而且美联储已经在对关税冲击采取"看穿"态度。如果同时再对油价冲击也采取忽略策略，可能伤害公众对通胀预期的锚定。因此，鲍威尔给出了降息的两个明确前置条件：
（1）油价冲击已经过峰值、开始回落；（2）关税带来的通胀压力有所改善或至少可控。他承认，按照教科书框架，央行通常应该"看穿"（look through）油价冲击，因为这类冲击往往是短暂的、会自行回落的。

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"In a textbook sense, you would look through an oil shock because they tend to be short-lived and revert."但鲍威尔紧接着给出了一个关键转折：当前的背景不是教科书环境。通胀已经连续数年高于2%目标，而且美联储已经在对关税冲击采取"看穿"态度。如果同时再对油价冲击也采取忽略策略，然后还要降息，这在逻辑上说不通，也可能伤害公众对通胀预期的锚定。

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"All the more true given that we are several years above 2% inflation and that we are already looking throughthe tariff shock."
在此基础上，鲍威尔给出了降息的两个明确前置条件：第一，油价冲击已经过峰值、开始回落；第二，关税带来的通胀压力有所改善或至少可控。这意味着在中东局势缓和和贸易政策明朗化之前，联储大概率将继续按兵不动。"We want to see the backside of that and progress on tariffs before we even thought about reducing rates."更值得关注的是，鲍威尔透露委员会内部就是否取消声明中的降息倾向进行了"激烈讨论"。所谓取消降息倾向，就是把政策指引改成"加息和降息的概率差不多"——即从单向偏降息转向双向中性。"Changing to a moreneutral stance so that a hike is as likely as a cut." 鲍威尔列举了三个支持改向中性的理由：第一，通胀近期又有所上升；第二，核心通胀3.2%，方向不对，在微幅向错误方向移动；第三，中东局势带来的整体通胀冲击尚　　未完全显现。"Core inflation is 3.2% now, moving, albeit jus t a little bit, in the wrong direction." "We know thereis headline inflation coming out of the Gulf, and we don't know how much that will be." 因此，三位委员（哈马克、卡什卡利、洛根）最终对声明语言投了反对票。鲍威尔明确指出，他们反对的不是利率决定本身，而是声明中继续保留降息倾向的措辞。
我们理解，第一，短期降息概率下降，鲍威尔明确要求看到油价回落和关税改善后才会考虑降息；第二，声明中的降息倾向越来越脆弱，已有更多委员支持改为中性，且有三人对语言公开异议；第三，美联储的反应函数正在从"经济变弱就降息"转向"通胀不确认回落前不急着降息"。
二是鲍威尔认为美联储独立性面临的威胁，他指出，当前这些法律层面的攻击正在冲击美联储这个机构，美联储不得不通过法院来维护自己的法律地位。
当被问及美联储独立性是否还像他刚当主席时那么强时，鲍威尔直接回答："我认为它正处于风险之中。"他指出，当前这些法律层面的攻击正在冲击美联储这个机构，联储不得不通过法院来维护自己的法律地位。"I think it's atrisk. These legal assaults are battering the institution."鲍威尔强调，问题的核心不是美联储的"独立性"这个抽象概念本身，而是货币政策能否在不受政治考量影响的情况下制定。鲍威尔认为，世界上的央行可以分成两类——基于分析和长期公共利益做决策的，和服务于政治人物的。成功的发达经济体都会给央行提供强有力的制度保护，正是为了确保央行属于前者而非后者。
"It is not so much about independence as it is the ability to make monetary policy without politicalconsiderations. There is a bright line between central banks that do one and those that do the other."鲍威尔承认美联储已经不得不主动去"争取"和"维护"独立性，但他仍然对联储的决策过程保持信心。他希望美国能够回到过去那种制度惯例——尊重法律的规定，让美联储按照自己的职责做事。他也坦承联储不可能每次都判断正确，但公众可以期待的是：联储的决策不会基于政治考量。"We have had to fight for it... Go back torespecting what the law says and what the custom has been, which is to let the Fed do its thing."在发布会接近尾声时，记者追问鲍威尔留在理事会的决定是否是为了充当维护联储独立性的"制衡力量"（checkand balance），他直接回答："是的，这确实是驱动这一决定的核心原因。"我们认为，鲍威尔的这一系列表态意味着：如果政治干预联储的风险持续上升，长期可能推高美国的制度风险溢价、通胀风险溢价和长端期限溢价；但短期内，鲍威尔仍在释放信号——当前联储决策仍会坚持分析驱动，不会主动向政治压力让步。"Yes, thatis really what's driving this."
三是鲍威尔不认为现在需要改变前瞻指引，并且明确描述了未来政策信号可能的演变顺序：如果未来需要加息，联储不会从当前的偏降息立场直接跳到加息，而是大概率先将指引改为中性，然后再转向加息倾向。"We willmove to a hiking bias if we want to hike, and a neutral bias before that."? 鲍威尔确认不会成为美联储的“影子主席”，而是回归理事身份。这在很大程度上降低市场关于人事不确定性的担忧。后续沃什时代的决策范式将大概率出现变化，仍有待于继续观察。在前期报告《沃什时代前瞻：美联储货币政策的三个转向》、《沃什会带来降息+缩表吗》中，我们做过初步梳理和分析。
鲍威尔在回答有关个人去留的问题时，明确表示他卸任主席后将继续留在美联储理事会，但只是以普通理事的身份参与决策，不会试图在幕后主导政策方向。他用"影子主席"这个说法来划清界限——他不会在沃什上任后继续充当委员会的实际领导者。"I will not be a shadow chair."对于为什么选择留在理事会而非直接离开，鲍威尔坦言外部政治压力"让他别无选择只能留下来"。他担心此时离开可能被解读为在政治施压面前屈服，反而会伤害联储的制度信誉。
在发布会尾声，当记者直接追问他留任是否是为了充当维护联储独立性的"制衡力量"时，鲍威尔给出了肯定回　　答。"It left me no choice but to stay."
我们理解，鲍威尔的这一安排对市场而言是一个积极信号。首先，它确认了权力交接的有序性，即鲍威尔不会与沃什形成双领导的格局，新主席将拥有完整的政策主导权。其次，鲍威尔以理事身份继续留任，为美联储的制度连续性提供了一层保障，特别是在当前政治压力高企的环境下。但需要注意的是，沃什的政策理念和沟通风格与鲍威尔存在显著差异——沃什在2006-2018 年担任理事期间以偏鹰派立场著称，且更倾向于规则导向（rulesbased）的政策框架。从鲍威尔的"数据依赖、逐次会议决策"模式过渡到沃什可能推行的新范式，这一转变本身就是6 月会议及其后市场需要持续定价的重要变量。
议息会议结束后，市场降低年内降息预期。CME FedWatch 显示美联储在2026 年12 月维持政策利率不变的概率为85%，前值为80%。10 年美债收益率上升6bp 至4.42%，2 年美债收益率上升8bp 至3.56%，美元指数回升至98.95，前值98.62。周三美股收盘多数下跌，但已较盘中低点回升，道指-0.57%，标普500 指数-0.04%，纳指+0.04%，罗素2000 -0.6%。表现优异的板块包括半导体/存储、网络/通讯设备、能源等。表现落后的板块包括软件、银行、财产与意外险、私募股权（PE）、信用卡、零售、运输、房屋建筑商、医疗科技（MedTech）、多元化工业（multis）、机械、工业/贵金属等。
截至4 月29 日收盘，周三美股收盘多数下跌，但已较盘中低点回升，道指-0.57%，标普500 指数-0.04%，纳指+0.04%，罗素2000 -0.6%。表现优异的板块包括半导体/存储、网络/通讯设备、能源等。表现落后的板块包括软件、银行、财产与意外险（P&C insurance）、私募股权（PE）、信用卡、零售/服装、运输、房屋建筑商、医疗科技（MedTech）、多元化工业（multis）、机械、工业/贵金属等。
风险提示：通胀回落不及预期或财政宽松引发需求过热，迫使美联储将高利率维持更长时间。地缘政治局势的不确定性及潜在的关税政策变化，可能对供应链复苏构成供给侧冲击。若宏观数据偏离基准软着陆路径，当前计入降息和经济软着陆预期的资产价格可能面临剧烈的估值修正风险。

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