【投资机会】 银行：近期大行金市关注点 对于近期大行金市行为，

【投资机会】 银行：近期大行金市关注点

对于近期大行金市行为，可以用三个关键词概括：稳收入、补规模、控久期，具体而言：

【震撼发布】

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第一，6 月大行金市或将在“稳收入”与“补规模”之间求得平衡。
今年Q2，大行金市营收增长面临高基数压力。数据显示，2025Q2 大行单季净其他非息收入同比高增43%，其中投资收益同比高增55%。尽管今年不排除营收考核目标有所下降，但毕竟在高基数效应下，需要适度增收避免营收增速出现负增长。观察4-5 月份大行金市行为，有一个共同特点，即均呈现前两旬整体净卖出，最后一旬大幅净买入的趋势。这反映出，大行金市可能在兼顾“稳收入”与“补规模”之间的平衡。前者旨在通过卖老券持续兑现浮盈稳营收，后者则在月内下旬时点买入债券，避免出现缩表。对于6 月大行金市：（1）整体而言，6 月份作为季末月份，无论是存贷板块，还是金市板块，均有一定“扩表”诉求；（2）考虑到当前债券利率仍在持续下行，且已处于较低水平，加之营收增长压力，大行有继续卖老券以兑现浮盈的诉求，6 月中上旬净买入力度相较于5 月下旬或会边际放缓。（3）进入6 月中下旬：一是可能有季节性扩表诉求；二是金市FTP 不排除有一次成本重定价（考虑Q2 负债成本下行）。届时，大行金市或适度加大债券的净买入力度。
第二，“税前考核”或主要集中于Q2，旨在降低大行金市营收压力。
近期，市场比较关注大行对于政金债的配置强度何时会放缓，甚至净卖出，毕竟政金债并非大行金市配置品种的“主力”。我们认为，Q2 大行之所以会阶段性加大政金债的配置力度，不排除或与部分大行将金市考核机制由税后考核阶段性调整为税前考核有关，在银行金市的平衡计分卡里面，则表现为适度提升营收考核的权重系数，降低利润考核权重。6 月是银行冲刺半年业绩的关键节点，大行有保持考核机制稳定性的考量，预计仍有一定配置政金债的诉求。但此举可能并不具有可持续性，二季度结束之后，大行金市收入基数压力下降，不排除会再度回归税后考核机制，更加注重资产配置的RAROC。
第三，“控久期”始终是大行金市无法绕开的“必修课”。
对大行而言，2026 年△EVE 压力阶段性下降不等于久期约束缓解，“稳收益”和“控久期”依然是大行金市并重的两大诉求。一方面，若△EVE 在年初“参数”下调之后，管控压力或有所缓解，且不排除指标“层级”下降。但考虑到Q3 为年内超长债供给高峰，大行也需要为后续承接预留指标空间。另一方面，银行的利率风险指标，不仅只局限于△EVE 等巴II I 指标，还有自行设定的诸多内部限额管理目标，包括DV01、Var、EaR、投资账户久期等。考虑到2025 年大行金市面临较大压力，不排除2026 年部分大行金市将投资账户久期的内部限额管理目标边际收紧，这也导致大行始终无法有效参与30Y 品种的交易。

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基于此，预计6 月大行可能需要适度控久期，利率债净买入或以中端和短端期限为主，30Y 超长利率债品种或仍将维持净卖出状态。
第四，中短端品种FTP 利差虽有收窄，但作为“功能性品种”，大行金市配置需求相对稳定。
5 月下旬以来，广谱利率下行偏快，各品种的配置吸引力皆有所弱化，其中5-7Y 品种FTP 利差收窄幅度相对显著。 但由于：（1）一般性存款成本仍在随着存款到期而持续下降，且6 月同样是一个到期“小高峰”；（2）3 月以来同业活期自律升级、同业定期自律或已试行，同业负债成本持续改善；（3）MDS/MLF 边际利率渐进式趋近1.4%。预计6 月负债成本改善仍有望传导至金市FTP，使得FTP 调整项实现“重置”，进而在广谱利率下行边际趋缓时，再度提升配置盘吸引力。
考虑到：（1）6 月大行金市仍有扩表诉求；（2）中短端国债是“功能性品种”，在头寸管理、久期控制方面效益更强；（3）受久期约束，大行配置超长端仍较审慎。因此，我们预计中短端品种FTP利差虽有收窄，但大行金市配置需求或仍相对稳定。
第五，6 月大行TPL 账户短期扩张的意愿或相对有限，二级配债或更倾向于划分至OCI 账户。
近期央行表示，希望大行发挥做市商功能，提升交易盘占比。大行作为债券市场的“中流砥柱”，承担这一重任是职责所在，但我们认为，实施节奏可能不会太快，原因在于：（1）交易盘高波动的特征和大行的稳健经营诉求存在天然冲突。（2）大行基于稳息差的考虑，对配置盘锁定利息收入的依赖程度依然较深。（3）OCI 账户兼具交易和配置属性，比TPL 账户更灵活。
因此，若要提升大行交易盘占比，或可以适当转变考核机制以激励大行参与，比如，将做市质量和交易活跃度纳入MPA 考核机制。不过，即便大行愿意主动提升TPL 占比，或也更倾向于渐进式提升，而不会在短期内大幅调整。考虑到6 月是季末考核的关键时点，且近几日央行态度尚未明朗，广谱利率波动可能加大，我们预计大行TPL 账户会延续低配、观望的状态，二级配债或更多划分至OCI 账户。
风险提示：金市加速缩表、货币政策超预期转向、广谱利率波动加大。

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