【行业洞察】 固收周报：资金面短期扰动加大 多空博弈持续 本周

【行业洞察】 固收周报：资金面短期扰动加大 多空博弈持续

本周债市回顾：利率小幅上行，收益率曲线走平

【震撼发布】

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本周（6/8-6/12）债市收益率上行，主要受资金面持续偏紧、进出口数据表现较好等因素影响，截至6/12，30Y、10Y、1Y 国债收益率分别较6/5 上行1.75BP、2.2BP、1.92BP 收于2.22%、1.74%、1.2%，30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分别较上周变化-0.45BP、0.28BP 至47.88BP、54.6BP。
下周债市展望：短期资金面波动或加大
基本面来看，生产端表现全面回升、需求端表现多数回落、物价板块表现分化。
本周生产端表现全面回升，各指标环比回升0.1-0.8 个百分点；需求端表现多数回落，地产指标同比表现分化；物价板块表现分化，生产资料升、生活资料降。
供给方面，6/8-6/14 利率债发行规模回升， 发行国债3501.9 亿元、地方债2833.04 亿元，同业存单7783.7 亿元，整体较上周回升2340.28 亿元。国债、地方债、存单发行规模较上周分别回升407.1 亿元、823.38 亿元、1109.8 亿元；按2026 年新增专项债和新增一般债额度分别为4.4 万亿元和0.8 万亿元计算，地方债整体发行进度为39.6%（含已公布的下周将发规模，2021-2025年同期平均为47.6%）， 新增专项债和新增一般债发行进度分别为38.8%、44.2%（ 含已公布的下周将发规模， 2021-2025 年同期平均分别为46%、55.3%）。

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投资语录："投资不是比谁赚得更多，而是比谁活得更久。"
资金面来看，6/8-6/12 央行通过7 天逆回购净投放8858 亿元，投放力度加大，但本周资金面继续收敛，整体向均衡态势转换，DR001、DR007 分别较6/5 回升7.54BP、7.29BP 至1.42%、1.46%。同业存单方面，截至6/12，3M、1Y商业银行存单分别较6/5 回升7BP、5BP 至1.44%、1.50%，1Y-3M 存单期限利差回落2BP 至6BP、6M-3M 存单期限利差回落1BP 至3BP。对于后续，本周资金价格中枢有所抬升，或表明央行此前一系列流动性操作已推动资金面由偏松逐步回归均衡，市场利率进一步向政策利率靠拢。考虑到跨季及税期等因素扰动下，短期资金面波动或有所加大，但央行趋势性收紧流动性的概率仍然不高，后续仍需重点关注央行的操作节奏及政策信号变化。
债市策略：多空博弈加剧，债市或呈震荡格局
后续关注三方面变化：1）资金面波动情况、2）5 月经济数据表现、3）机构多空博弈及向配置盘切换情况。1）资金面：尽管央行通过7 天逆回购加大力度净投放8858 亿元，但资金面仍继续向均衡态势转换，DR007 及同业存单利率均有明显回升。这表明央行此前的流动性操作引导市场利率向政策利率（1.4%）靠拢较有成效。对于下周，一方面市场将面临税期扰动，另一方面同业存单也将迎来超9000 亿元的到期规模。在近期存单发行利率边际抬升（ 1Y存单回升至1.50%）的背景下，银行负债端的滚续压力有所增加，市场流动性抽水效应可能持续。考虑到跨季、税期与存单集中到期的多重叠加，短期资金面波动或有所加大。后续需重点观察资金再收敛的力度是否会推动资金利率进　　一步调整至1.45%-1.5%，以及央行是否通过公开市场操作呵护。2）基本面：
本周进出口数据对前期基本面偏弱的定价逻辑形成了一定削弱，5 月出口同比大增19.4%，表现较强。下周将公布5 月经济数据，由于此前4 月数据整体偏弱，若下周公布的5 月数据超预期向好，债市或面临利空定价。3）机构行为：
从6/8-6/11 的分机构净买卖数据来看，配置盘机构逢高入场增配意愿较强，其中中小型银行净买入2266.65 亿元、大型银行净买入1342.26 亿元、保险公司净买入609.87 亿元。相反，交易盘机构则以减配和止盈为主，基金净卖出1414.63 亿元、券商净卖出1132.00 亿元。在当前点位下，交易盘止盈与配置盘承接力量交织，后续多空博弈大概率将继续演绎，需密切关注市场行情主导力量向配置盘转换的情况。
利率方面：税期与存单集中到期扰动下的资金面收敛情况或为短期行情的关键变量；同时，重点关注即将公布的5 月经济数据，若表现超预期可能有基本面改善定价。此外，需密切观察机构行为变化，在本周债市回调后，配置盘逢高增配意愿已有所提升，后续市场行情有向配置盘驱动切换的可能。十债在本周已回升至1.74%左右位置， 前期向下赔率不足的情况得到一定改善，预计下周行情主导因素在于机构多空力量博弈，利率整体大概率维持震荡格局，关注新线索出现。短端方面，资金面后续或有短期波动加大可能，市场对资金面的敏感度或有提升，短端以政策利率（1.4%）为下限，目前短端仍在1.2%附近，因此短期收益博取赔率有限，关注回升可能；长端方面，当前十债利率（1.74%）仍处于央行合意区间（1.70%-1.90%）内，在十债“上有顶下有底”状态演绎和给定区间上下限对于市场定价的边际约束下，进一步下行空间受到止盈盘兑现压制，目前向下赔率有所改善。关注行情由交易情绪驱动再度转向配置盘需求主导的情况，操作上建议维持中性偏稳健仓位，逢利率下探适度兑现浮盈。
风险提示：经济基本面超预期回升影响债市主线风险、政府债供给节奏超预期的风险、债市利率超预期大幅回调风险。

【全体系服务 ? 满足一切需求】

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投资语录："不要把所有鸡蛋放在同一个篮子里。"

【专业团队 ? 实力见证】

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