【投资机会】 债券研究周报：资金紧了 债还会调整吗？ 本篇报告

【投资机会】 债券研究周报：资金紧了 债还会调整吗？

本篇报告解决了以下核心问题：最新一周债市卖方与买方的观点情绪变化。

【震撼发布】

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我们详细梳理了本周（06 月09 日-06 月15 日）28 个卖方的观点，资金面仍然是债市当前的核心议题。对近期资金面收紧，多数机构仍是从央行指导的视角看待，认为：1）资金利率抬升、大行融出减少，或是由于央行引导隔夜利率向1.4%的政策利率靠拢，是货币政策执行报告中“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”的意图体现；2）央行出于避免长端利率过快下行而影响银行保险息差的考量，而通过买断式逆回购缩量等一系列操作收紧流动性；3）当前流动性呈现银行间偏紧、非银偏松的格局，因此可以推论是央行操作导致的流动性收紧；4）当前资金并非在收紧，而是此前市场流动性宽松是非常态的，所以当前仅是流动性在回归常态水平，即使回归常态，银行间市场流动性也仍然是宽松的。
除央行引导因素外，少数机构进一步探讨了资金收紧的根本原因：1）银行体系的流动性根基本就不牢，超储水位在5 月末处于偏低水平；2）同业活期存款稳定性下降推升银行负债压力；3）近期资金中枢抬升也受到财政资金入库、银行季末信贷冲量、同业存单集中到期高峰、税期等其他多因素的共振。
还有机构直接给出判断，市场流动性收敛并不能直接推论出央行态度转向。

【为什么选择吴老师？】

在这个充满变数的股市中，您需要一位真正懂市场、能带您赚钱的专家。吴老师投资团队汇聚了业内顶尖的分析人才，我们不仅拥有敏锐的市场洞察力，更有一颗为客户负责的心。我们不是普通的股票顾问，我们是您财富路上的引路人，是您值得信赖的投资伙伴。

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综上，市场普遍认为，当前资金阶段性收紧并不是因为此前十年国债利率下行位置超过央行合意区间而引发相关调控，货币政策取向并没有发生转变，因此大概率并不会形成债市拐点。

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在以上共识基础上，对于后续资金面的演变，机构有以下几类观点：1）若资金收紧是出于央行引导，则当前DR001 回到1.4%政策利率附近，资金中枢或已抬升至目标水平，后续不会继续收紧，资金利率已经调整到位；2）5 月5 月6M 买断式逆回购也停止净回笼，央行无意趋势性收紧，流动性短期可能维持中性偏紧直至季末，之后缓慢宽松。3）央行短期引导资金回归常态，未来流动性可能维持中性或小幅渐进宽松。4）过紧的资金将会压制信贷的投放，出于托底经济活性的考虑，资金偏紧的情形　　不会一直持续。
综上，市场普遍认为当前资金面收紧是阶段性的，整体并不悲观。本周一（6 月15 日）缴税截止日，资金压力达到近期相对高点，对应DR001资金利率升至1.4356%，DR007 升至1.4671%，而十年期中债国债到期收益率升至1.7446%。考虑到该利率水平也是处于外部地缘风险缓解，出口、通胀、信贷等关键经济数据发布后，债市对于外部风险和基本面基本定价完毕的背景下达到的。而相比于前一段时间债市交易拥挤、点位偏低、赔率不足的情形，当前位置也更具优势。因此我们认为，当前十债利率或已经逐步接近阶段性顶部，即使考虑到季末信贷冲量、税期等扰动因素引发资金后续进一步收紧的可能性，十年期国债调整的最高点大概率在1.76%左右。
卖方视角，债市情绪有所上升。基于对28 家卖方机构观点的统计分析，债市情绪有所上升，部分卖方机构观点转为中性。从市场情绪的角度出发，目前卖方持中性偏多态度，情绪较（06 月02 日-06 月08 日）上升，13 家偏多，14 家中性，1 家偏空，其中：①46%机构持偏多态度，认为市场“缺资产”逻辑未变，基本面偏弱支撑债市，后续银行负债成本的下降或带动广谱利率下行，后续资金转松，有望带来行情修复；②50%机构持中性态度，认为央行呵护态度或没有转向，资金面持续收敛可能性不大，配置盘有逢高增配意愿，但需要关注赎回压力、债市赔率和拥挤度；③4%机构持偏空态度，认为DR001 回到1.4%以上，债市估值锚点抬升。资金向常态回归，或将对债市交易盘带来压力。
买方视角，情绪指数有所下降。基于对22 家固收买方机构观点的梳理，整体观点中性偏空。从当前市场买方观点来看，6 家偏多，7 家中性，9家偏空，其中：①27%机构持偏多态度，认为地缘风险逐步缓和，基本面偏弱，国内就业数据支撑利率中枢长期下行，央行也将引导资金利率回归合理水平，债市超跌后或将有修复行情；②32%机构持中性态度，认为资金面宽松基调未变，资金面虽有扰动，但流动性难以进一步收紧，后续关键还在于央行的态度，陆家嘴论坛临近，市场对货币政策改革的预期升温，建议轻仓观望，对于配置盘，可以阶段性加仓；③41%机构持偏空态度，认为资金面收紧与跨季扰动共同压制债市，前期回调幅度较深，或使行情阴跌区间进一步拉长。同时需警惕6 月信贷投放可能放量，以及债券供给上升带来的额外压力。
风险提示流动性风险；数据统计与提取产生的误差；相关结论主要基于过往数据计算所得，不能完全预测未来；友商观点不能完全正确解释市场情形的风险；海外地缘冲突、海外加息预期、全球流动性冲击、债市交易拥挤、机构情绪分歧带来的短期波动风险、权益市场联动风险。

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