【价值挖掘】 6月信用债策略月报：利差压缩下半场 票息仍可配置

【价值挖掘】 6月信用债策略月报：利差压缩下半场 票息仍可配置

核心观点

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展望6 月，尽管利差压缩的空间已经不大，但市场尚未见到反转信号，信用债可能延续多头思路。从策略角度，配置盘以3~5 年中端二永为底仓，长端坚持“交易为主、快进快出”，普信债注意配置节奏，关注2Y 内城投及央国企地产债。
6 月信用债怎么看？
5 月资金面延续宽松，信用债行情由短及长，中长端收益率显著下行，各品种期限利差大幅压缩，市场情绪较为乐观。整体表现来看，长信用＞中短信用，中长端二永债＞普信债。进入6 月，尽管利差压缩的空间已经不大，但引发市场转向的两个关键因素——信用风险暴露或资金突然收紧——目前都不具备，因此票息资产预计仍可保持配置。
1、从历史来看，6 月份信用债市场下行概率较大。复盘过去十年，6 月份债市收益率多数时期下行，利率债胜率稍高于信用债，中长端胜率略高于短端；分品种来看，5Y 高等级银行二级债的胜率最高，其次为3Y 低等级城投和3-5Y 高等级中短票。6 月信用表现相较5 月来看，一致性相对减弱，中长端普涨后行情可能向择品种、择期限演进，但票息资产多头趋势未变，仍可保持配置。
2、票息资产在上半年整体表现强势，机构在6 月份大概率延续配置，但核心关注理财回表带来的短期扰动影响。
（1）基金：①当前理财继续维持对债基的净申购，但6 月份理财通常面临回表诉求，可能通过减持部分债基、抛售存单、减少中短端信用债买入等方式对冲赎回压力，因此基金对信用债的净买入大概率较5 月进一步下降；②从结构来看，6 月摊余债基打开规模超过600 亿元，基本均为3Y 以上定开债基，中长端普信仍有承接资金。
（2）理财：5 月理财规模增长表现出一定程度上“淡季足够淡”的特征，进入6 月后，需关注理财季末回表压力，但实际上，考虑到今年以来存款搬家现象并不算显著，到期存单仍有较大比例留存，因此理财在6 月末可能不会出现超出季节性的回表规模，对信用债市场的影响更像扰动，而非剧烈冲击。
分品种策略
1、二永债方面，（1）供给角度，随着中小银行逐步拿到政府“推荐函”，预计中小银行的发行或会在6-7 月逐步落地，那么下半年二永债的供给规模预计多大？是否会“天量”供给冲击二级市场？
①对于国有行，预计2026 年供给规模为年内到期规模全额滚续+3000-4000 亿元左右的额外新发规模（额外新发规模是参考2024-2025 年的情况，国有行有发行TLAC 债、以及特别国债注资的影响），所以国有行二永债全年合计供给规模大概在9000-10000 亿元，4-5月已经发行了近4000 亿元，下半年可能还有5000-6000 亿元需要发行。从批文角度来看，国有行二永目前金监批文还剩1.56 万亿元、人行批文（含tlac）剩余1.47 万亿元额度，批文额度充裕。
②对于股份行，4 月-6 月初股份行已经新发2800 亿元，未来人行批文额度大致估算只剩余1660 亿元，因此下半年股份行二永债供给最多1660 亿元，按照该规模测算，股份行2026 年二永债净融资大概在1900 亿元左右，算净融资偏高的年份。
③对于城农商行，地方政府出具“推荐函”，目前仍存在不确定性，可以保守的把城农商行今年即将到赎回期的2700 亿二永债，作为下半年供给规模，即是认为城农商行今年仅能实现滚续发行，额外新发难度高（城商行2100 亿、农商行600 亿）。
因此，2026 年下半年二永可能的供给规模：国有行5000-6000 亿元、股份行1000-1900 亿元（最多1900）、城农商行2700 亿元（认为仅能实现滚续），合计供给规模大概8700 亿元-10000 亿元水平。该供给规模整体与2025 年、2024 年下半年二永债发行规模接近，叠加市场仍然资产荒，因此无需过度担心二永债供给对二级市场的负面冲击。
（2）二永债品种利差攀升。截止2026 年6 月8 日，AAA-二级资本债与同评级中短票的品种利差， 1Y、3Y、5Y、7Y、10Y 分别为1.7bp、6.3bp、11.6bp、8.6bp、2.9bp，较前期5 月下旬的低点已有显著抬升。

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（3）策略方面，在资金面“偏松但不及5 月”、信用利差低位徘徊、二永供给可控且需求结构更偏交易化的环境下，建议配置盘以3-5 年中端二永为底仓、控制仓位至中性偏低，把握高品种利差机会；长端（7-10 年）坚持“交易为主、快进快出”，若资金面继续收敛、“固收+”出现赎回苗头，优先压久期、回撤至3 年内，择强主体与高流动性券种对冲净值波动。
2、普信债方面，继续保持配置思路，聚焦2Y 内城投及央国企地产债。站在6 月初的时点来看，资金价格受大行融出影响出现小幅度上行，从策略角度，普信债整体策略或由5月份的博弈资本利得转向票息收益+精细化择券，6 月下旬若理财回表带来短期扰动后可再择机配置。回顾当前市场的利多和利空因素：
（1）利多因素：①资金较大概率维持在1.4%左右，但市场预期从极致宽松转向中性；②普信债供给