【市场热点】 深度*行业*房地产行业2025年年度报告&2026年一季度

【市场热点】 深度*行业*房地产行业2025年年度报告&2026年一季度报告综述：...

核心观点

【震撼发布】

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经营情况分析：25 年百强房企销售降幅收窄、销售均价提升、投资积极性提升、融资规模同比增长。
销售：1）25 年百强房企销售规模下降两成；但26 年1-4 月销售降幅有所扩大。百强房企25 年销售额同比-19.8%，降幅较24 年收窄10.5pct，销售金额规模超过千亿的房企仅剩10 家（保利发展、中海地产、华润、招蛇、绿城、万科、建发、金茂、越秀、滨江）。26 年1-4 月百强房企销售额同比-20.7%，降幅较25 年扩大。2）百强房企销售权益比例基本稳定在73%，CR5 销售权益比例明显高于其余梯队的房企。25 年百强房企销售权益比例为73.4%，同比-0.2pct，CR5 销售权益比例为76.0%，同比+0.2pct，显著高于其他梯队的房企，对项目仍保留了较大的话语权和操盘权。3）全国整体新房房价下滑的情况下，百强房企销售均价仍能保持正增长。25 年百强房企销售均价为2.01 万元/平，同比+8.9%，26 年1-4 月提升至2.08 万元/平，同比+2.8%。4）规模房企呈“四大央企领衔+混央卡位+小央&地方集团性国企攀升+建筑系上榜”等特征。经过4 年的调整，头部四大央企保利发展、中海地产、华润、招蛇格局已基本形成。绿城销售排名持续提升，从21 年的第13 名提升至25 年的第5 名，仅次于四大央企，产品力、品牌影响力突出，同时中交系接管后，具备央企风格，成长性与稳定性并存。金茂25 年销售额同比+16%，是TOP20 中为数不多销售正增长的企业。保利置业 24 年首次进入TOP20 房企行业，25 年排名进一步提升至第15 位，公司具备央企背景，且布局核心城市，无三四线城市包袱。建发、越秀、华发这三家地方国企均是进入下行周期后，逆势取得突破的房企，均在22 年首次进入TOP20 房企行列。中建壹品、中建东孚、中国中铁建筑系企业占位提升5）从销售目标来看，25 年给出了明确销售目标的企业中，仅保利置业、滨江集团完成了销售目标。26 年公布了销售目标的企业有：华润、招蛇、建发、保利置业、绿城、金茂、越秀、滨江。其中华润、招蛇、建发、保利置业均与25 年的实际销售额持平，金茂上调，绿城、越秀、滨江下降。26 年1-4 月当年销售目标完成度基本在25%~32%。6）25 年行业集中度仍在下滑，头部房企降幅相对较小，CR5、CR10、CR20、CR50 和CR100 权益销售额集中度分别为9.8%、14.4%、19.2%、25.2%、29.4%，同比分别下降0.9、0.9、1.0、1.9、2.7pct。7）从企业类型来看，25 年民企销售占比进一步下降至23%，央企与地方国企销售占比分别为51%、16%；央企和地方国企权益销售额25 年同比分别下降13%、20%，降幅明显小于民企（同比下降27%）。
拿地：1）25 年百强房企拿地量跌价涨，优质地块供应的带动下，拿地金额与拿地强度同比提升。25 年百强房企拿地金额同比+2.6%，拿地强度32.8%，同比+7.2pct；楼面均价1.09 万元/平，同比+7.6%。不过，26 年1-4 月百强房企拿地金额同比-50.0%，楼面均价同比-29.9%，拿地强度24.7%，同比-14.5pct。2）从拿地集中度来看，百强房企拿地集中度有所提升。25 年CR5、CR10、CR20、CR50、CR100 拿地集中度（拿地金额/全国土地成交金额）分别为12.3%、18.4%、22.7%、28.4%、33.6%，同比分别提升3.0、3.9、4.4、4.2、4.2pct。3）从企业类型来看，25 年拿地房企仍以央国企为主，民企拿地仍然较弱，投资整体格局未发生转变。25 年百强房企中民企拿地金额占比为11.1%，地方国企占比36.2%，央企占比50.5%。4）拿地较多的为龙头央企和区域深耕型房企：25 年中海地产（拿地金额991 亿元，同比增速22%，拿地强度39%）、华润（791 亿元，14%，34%）、保利发展（787亿元，16%，31%）、招蛇（767 亿元，105%，39%）、绿城（698 亿元，9%，46%）排名靠前。26 年1-4 月越秀、华润拿地金额排名靠前，均超200 亿元。
融资：25 年房地产行业融资规模同比增长，融资成本持续下行。25 年全年房地产行业国内外债券、信托、ABS 发行规模合计5967亿元，同比+5.6%，平均发行利率2.69%，同比-0.26pct。26 年1-3 月合计发行规模为1264 亿元，同比+6.5%，平均发行利率为3.10%，同比-0.12pct。具体来看，25 年华润、保利发展、首开、招蛇发行规模较大。房企26 年国内外债券到期规模进一步下降，但房企资金压力仍然不小。25 年行业国内外债券到期规模为7746 亿元，同比-1%，26 年到期规模7311 亿元，到期规模进一步下降，其中26 年6、7 月是到期小高峰，到期规模分别为1082、913 亿元。具体来看，26 年5-12 月以下主流房企面临债务到期压力：融创（502 亿元）、世茂（390 亿元）、首开（184 亿元）、招商蛇口（160 亿元）。
2025 年行业整体财务指标分析：营收业绩均承压，毛利率处于历史较低水平。
我们选取了73 家A股、50 家港股合计123 家上市房企（以地产为主业）作为样本分析25 年行业整体财务表现。
营收业绩均承压；预计未来短期业绩仍将承压。25 年房地产行业营收3.98 万亿元，同比-17.0%，降幅略小于24 年（-18.1%），前期销售增速下滑使得近两年房企结算承压。25 年行业归母净利润-2025 亿元，亏损较24 年（-3928 亿元）减少，但亏损规模仍然不小。自22 年以来已经连续亏损四年，其中77%的房企业绩出现亏损或下滑。我们认为业绩普遍下滑的主要原因有：1）低利润地块进入结算期，结转项目毛利率低，行业整体毛利率下降了2.2pct 至9.8%，处于历史低位水平。2）市场景气度持续下行导致资产和信用减值计提规模进一步增加：25 年行业合计资产及信用减值损失3820 亿元，较24 年增加1418 亿元。3）投资物业公允价值变动收益为-777 亿元，亏损较24 年增加了331 亿元。4）三费率同比提升0.8pct 至10.1%。25 年行业归母净利润亏损幅度较24 年收窄主要是因为：1）25 年行业整体投资收益454亿元，同比+204%；2）整体少数股东损益-539 亿元，较24 年亏损大幅增加了530 亿元，相应的归母净利润亏损较24 年是减小的。待结转资源规模持续下降，25 年年末行业预收账款2.29 万亿元，同比-30.9%，已经连续四年负增长；预收账款/营收仅为0.58X，同比-0.12X。当前房企整体的业绩保障倍数不足1.0X，且开发业务的结算利润率仍处于探底阶段，我们预计26 年房企业绩仍将继续面临一定调整压力。但我们也发现，部分公司出现了先行改善，报表层面出现结构性回升。
盈利能力：行业盈利能力显著承压，当前处于历史低位。1）毛利率持续下行：25 年房地产行业毛利率9.8%，同比-2.2pct，处于历史低位，由于亏损，净利率、归母净利润率为负，分别为-6.4%、-5.1%。盈利指标下降主要是因为此前楼市最热时期房企高价拿地项目进入结算期，利润空间受到挤压，行业利润率自19 年以来持续下行。具体来看，123 家上市房企中，36%的企业毛利率同比提升，64%的企业毛利率同比下滑。2）行业整体三费率持续提升：25 年行业三费率为10.1%，同比+0.8pct。3）在行业整体亏损的情况下，25 年行业ROE 为-5.1%，不过由于亏损幅度较24 年收窄，同比+4.2pct。
偿债能力：行业有息负债规模持续压降；短期面临一定偿债压力。1）25 年年末房地产行业有息负债合计6.23 万亿元，同比-9.1%，已连续三年下降。2）25 年末有息负债中短期有息负债占比为38%，较24 年末-4pct。3）行业偿债能力指标改善，但短期仍面临较大的偿债压力。
25 年年末行业剔除预收账款后的资产负债率68.6%，同比持平，净负债率84.7%，同比-0.5pct，现金短债比为0.6X，同比+0.03X，从22年开始该指标降至1.0X以下，整体行业仍面临一定偿债压力，不过从趋势上看，偿债能力指标略有改善。
现金流：在手现金持续负增长。25 年末房地产行业在手现金1.34 万亿元，同比-13.1%，连续五年出现负增长，主要由于销售下行导致销售端回款不畅、融资不到位，房企到位资金普遍承压。具体来看，123 家上市房企中仅27%的房企货币资金出现正增长。

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26Q1房地产行业整体财务指标分析：业绩仍然承压，但毛利率改善的房企数量占比增加；偿债能力走弱，“三道红线”指标均未达标。
我们选取了73 家A股上市房企（以地产为主业）作为样本分析Q1 行业整体财务表现。
营收业绩：26Q1 房地产行业营收3655 亿元，同比-17.2%；归母净利润-90 亿元，同比亏损减少1 亿元，但亏损规模仍然不小，其中79%的房企业绩出现亏损或下滑。业绩普遍下滑的原因有：1）低利润地块进入结算期，结转项目毛利率低，行业整体毛利率同比下降0.4pct 至10.3%。2）投资物业公允价值变动收益为-10 亿元，亏损较25 年同期增加了6 亿元。3）三费率同比提升0.4pct 至9.3%。26Q1 末，行业预收账款1.16 万亿元，同比-31.7%；预收账款/上年营收仅为0.52X，同比-0.13X。
盈利能力：利润率显著承压，但毛利率提升的房企数量占比明显提升。1）26Q1 房地产行业毛利率为10.3%，同比-0.4pct，由于亏损，净利率、归母净利润率为负，均为-2.5%，同比分别下降0.6、0.4pct。具体来看，73 家A 股上市房企中，44%的企业毛利率同比提升，56%的企业毛利率同比下滑，毛利率提升的房企数量占比明显提升。2）行业整体三费率提升：2026Q1 行业三费率为9.3%，同比+0.4pct。3）在行业整体亏损的情况下，26Q1 年化后的行业ROE 为-3.1%，同比-0.5pct。
偿债能力：行业有息负债规模持续压降；“三道红线”指标均未达标。1）26Q1 末，房地产行业有息负债合计2.83 万亿元，同比-5.9%。2）有息负债中，短债占比提升至34%，同比+2pct，负债结构有所改善。3）行业偿债能力指标走弱，“三道红线”指标均未达标。26Q1 末房地产行业剔除预收账款后的资产负债率72.1%，同比+1.6pct，净负债率100.3%，同比+11.2pct，现金短债比0.7X，同比-0.12X，偿债能力指标均走弱，且从行业整体来看，“三道红线”指标均为达标。
现金流：在手现金持续负增长，经营活动现金流净流出增加。26Q1 末房地产行业在手现金7084 亿元，同比-14.0%。仅17%的l?y 房企货币资金出现正增长。26Q1 房地产行业经营性活动现金流净流出390 亿元，较25 年同期净流出增加148 亿元，其中销售商品、提供劳务收到的现金（销售回款）同比-18.9%；购买商品、接受劳务支付的现金（土地与施工建安投资支出为主）同比-14.7%，降幅小于销售回款。26Q1 行业筹资性活动现金流净流入253 亿元，同比增加59 亿元，取得借款+发行债券收到的现金同比-8.1%，偿还债务支付的现金同比-7.8%，取得借款+发行债券收到的现金/偿还债务支付的现金为120.9%，同比-0.4pct。
但行业出现结构性改善，部分公司开始筑底修复。主流重点公司财务指标分析：建议关注保利置业/华润/金茂/建发/滨江
我们选取了16 家主流重点房企作为样本：保利发展、中国海外发展、华润、招蛇、金茂、保利置业、绿城、建发、越秀、滨江、华发、龙湖、新城、金地、城投、城建。1）营收业绩：保利置业、金茂、城投、华润25 年营收业绩表现相对较好；金茂、滨江未来业绩保障程度仍然较高。2）盈利能力：25 年保利置业、金茂、建发、滨江、新城、城建、城投毛利率同比回升。新城核心原因是高毛利的商业运营业务收入占比显著提升；城建、城投更偏向于单个或少数高毛利核心项目集中交付，抬升结算毛利率；金茂、建发、滨江更偏向于土储结构优化后，新一轮结算项目质量改善；保利置业则更突出表现为高能级城市布局提升了结算均价与结算利润率。3）偿债能力：从三道红线指标来看，绿城、保利置业、金茂、越秀、保利发展、招蛇、建发、滨江、龙湖、华润、中国海外发展为绿档房企。25 年末保利发展、华润、招蛇、中国海外发展、保利置业、城建融资成本均在3.0%以下，除了城建以外，都是央企，央企的低息融资成本优势显著；滨江、越秀、建发、金茂、绿城融资成本在3.0%~3.5%之间。4）现金流：仅越秀在手现金同比增长，城投、金茂、保利发展、保利置业同比降幅相对较小。25 年建发、保利发展、华发经营活动现金流保持净流入，且净流入量同比扩大；绿城、金茂筹资活动现金流净流入。
投资建议：
虽然整体行业在经营与财务面均持续承压，但部分房企已经在2025 年出现了一些结构性的积极变化。多数房企在2025 年计提减值相对较多,2026 年可能筑底,因此2027 年的板块利润率和业绩可能会回升,从而带来今年四季度市场对27E 估值的改观。除此之外，部分持有性商业地产公司已经提前布局新业态、新模式、新场景，更能把握新消费时代下的机遇。
现阶段我们建议关注：1）开发类公司中基本面稳定且能够保持或继续提升的房企：保利置业集团、华润置地、中国金茂、建发国际集团、滨江集团、绿城中国。2）宏观或地产行业若有持续回暖，经营环境有相对的弹性变化的公司：新城控股、我爱我家。3）以持有性物业管理为主、运营能力较强、物业布局在高能级城市、且业态类型偏高端的商业地产类公司：华润万象生活、太古地产。
风险提示：
政策出台不及预期；销售与房价持续下行；市场信心修复不及预期。

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