【价值挖掘】 宏观深度解析：4月消费、投资大降的背后 事件：20

【价值挖掘】 宏观深度解析：4月消费、投资大降的背后

事件：2026 年4 月工业增加值同比4.1%（前值5.7%），社零同比0.2%（前值1.7%）；1-4 月固投同比-1.6%（前值1.7%），地产投资同比-13.7%（前值-11.2%），基建投资同比4.3%（前值8.9%），制造业投资同比1.2%（前值4.1%）；4 月失业率5.2%（前值5.4%）。

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核心观点：整体看，4 月经济表现除了出口维持强势，大部分指标延续放缓、且出现加速下滑迹象，尤其是消费、投资大降，其中：社零单月增速创下2023 年以来新低、商品零售增速时隔3 年多转负；固投累计增速也在一季度短暂回正后再度转负，其中制造业、基建单月增速转负、地产投资跌幅进一步扩大。在4 月PPI 加速上行的背景下，三大类固定资产投资增速反而同步出现回落，对应各项实际增速表现应更弱。同时，伴随内需的进一步走弱，工业和服务业生产也有所放缓，高油价的影响进一步显现。再结合4 月新增信贷、社融规模双双低于预期，尤其是信贷再度转负，指向当前经济内生动能仍偏弱，需求不足的问题仍然突出。倾向于认为，当前经济总体还是“供强需弱”、外需强于内需，尤其是地产、消费表现偏弱。需注意4的月是一，线城市二手房价环比延续正增，紧盯持续性。往后看，继续提示：一季度经济虽实现“开门红”，但数据并未完全体现油价走高的影响，二季度是考验的开始，短期重心是“用好用足”既定政策，后续增量政策可期、但节奏将“边走边看”。短期看，有三点关注：1）基本面的演化情况，尤其是出口韧性能否延续；2）财政、货币、产业等各项政策落地效果，如重大项目投资、基建实物工作量、“六张网”建设进展等；3）中东局势演化及其对能源与大宗商品价格的冲击，潜在的输入型通胀压力以及对冲性宏观政策。
1、整体看，4 月经济表现除了出口维持强势，大部分指标延续放缓、且出现加速下滑迹象，尤其是消费、投资大降。从外需看，4 月出口超预期大幅反弹、再现两位数增长，背后是AI 景气加速上行、我国新能源车市场竞争力进一步提升，伊朗冲突下企业提前囤货也有短期支撑；从内需看，4 月消费增速回落、低于预期，商品零售增速时隔3 年多转负，背后是高基数、“国补”退坡等因素影响，本质还是消费内生动能仍弱。4月固定资产投资增速再度转负，在4 月PPI 加速上行的背景下，三大类固定资产投资增速反而同步出现回落，对应各项实际增速表现应更弱；从供给看，工业、服务业生产均继续放缓，4 月工业生产增速回落，外需支撑仍在，主要应是受内需不足、上游原材料涨价等因素的影响；再结合4 月新增信贷、社融规模双双低于预期，尤其是信贷再度转负，指向当前经济内生动能仍偏弱，需求不足的问题仍然突出。
2、往后看，继续提示：一季度经济虽实现“开门红”，但数据并未完全体现油价走高的影响，二季度是考验的开始，短期重心是“用好用足”既定政策，后续增量政策可期、但节奏将“边走边看”。随着伊朗局势影　　响的进一步传导，二季度才是考验的开始。3 月经济边际走弱后，4 月经济压力进一步显现，内需不足的问题依旧突出。短期看，有三点关注：
1）基本面的演化情况，尤其是出口韧性能否延续；2）财政、货币、产业等各项政策落地效果，如重大项目投资、基建实物工作量、“六张网”建设进展等；3）中东局势演化及其对能源与大宗商品价格的冲击，潜在的输入型通胀压力以及对冲性宏观政策。
3、具体看，4 月经济数据有如下特征：
1）消费端：明显走弱，社零单月增速创下2023 年以来新低。4 月社零同比0.2%，较前值回落1.5 个点，低于市场预期的2.0%，创下2023 年以来新低；4 月社零季调环比-0.48%，较前值回落0.42 个点，背后是高基数、“国补”退坡等因素影响，本质还是消费内生动能仍弱；结构看，金银珠宝、文化办公用品、通讯器材等商品消费增速回落较多，仅烟酒消费增速回升，餐饮收入增速延续回落，服务零售累计增速回升。需要注意，4 月商品零售同比-0.1%，较前值回落1.6 个百分点，时隔3 年多再度转负；高频看，5 月上旬，百城拥堵延时指数增速边际回落；5 月第2 周，乘用车当周日均销量同比-17%，汽车消费增速仍处低位。

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2）投资端：再度转负，三大类投资增速均下行。1-4 月固定资产投资同比-1.6%，较前值回落3.3 个点，低于市场预期的1.7%，4 月固投季调环比-2.36%，固投当月同比-9.4%。

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投资语录："投资不是比谁赚得更多，而是比谁活得更久。"
>地产销售跌幅收窄、投资跌幅扩大。1-4 月商品房销售面积、销售额同比分别-10.2%、-14.6%。4 月70 城新房价格同比跌幅扩大至-3.7%；二手房价格同比跌幅收窄至-6.2%，环比持平于-0.2%，其中一线城市二手房价格环比涨幅持平于0.4%、同比跌幅收窄至-6.8%，指向地产量价均继续下行、但跌幅出现边际放缓迹象，尤其是一线城市二手房价环比保持正增，紧盯持续性。1-4 月地产投资累计同比-13.7%（前值-11.2%），当月同比-20.1%（前值-11.3%）。新开工、施工、竣工面积累计同比-22%、-12.1%、-24%，新开工、施工跌幅走阔，竣工跌幅收窄。
关于地产，4 月一线城市二手房价环比延续正增，但“高库存”这一根本性问题仍待化解。我们曾在专题报告《对当前房地产困境的三点思考》中指出，“二手房价格比新房价格领先信号更强”，3 月一线城市二手房价环比转正是一个值得重视的积极信号，4 月一线城市二手房价环比延续正增，仍需观察其持续性。我们也着重强调“存量比增量更关键”，目前商品住宅待售面积仍处高位，地产“高库存”这一根本性问题仍待化解。
>制造业投资增速再度回落，单月转负。1-4 月制造业投资累计同比1.2%，较前值回落2.9 个百分点，4 月当月同比-4.3%，较前值回落9.2个百分点。在4 月出口交货值增速延续上行的背景下，制造业投资增速回落应是与内需不足、上游原材料涨价等因素影响有关。此外，设备工器具购置投资增速也有所回落，指向设备更新拉动弱化。不过，企业投资意愿小幅4回月升，BCI 企业投资前瞻指数回升 0.4 个百分点至59.6%，需观察二季度制造业投资是否能够出现明显改善。分行业看，食品加工业、通用设备、金属制品、专用设备、纺织业、汽车等行业增速回落较多，仅电气机械增速有所回升、电子设备增速持平。1-4 月高技　　术产业投资同比增长6.1%，虽低于前值7.4%，但增速明显快于制造业整体，回落幅度也小于制造业整体，指向制造业企业更多聚焦新兴产业和未来产业发展方向，重点进行高技术领域布局和投资。
关于制造业，制造业投资在中长期内将受益于“资本开支的大时代”。我们在专题报告《资本开支的大时代》中提出，当前全球经济迎来“资本开支的大时代”。对于我国制造业而言，从结构上看，一类是顺周期与产业趋势驱动的资本开支，主要受出口景气、企业利润改善及政策支持（如设备更新、“以旧换新”等）带动，同时也包含一定的补库需求，对应装备制造、出口链及新兴产业等领域；另一类则是以安全与自主可控为导向的资本开支，更多基于能源资源安全、产业链供应链安全及关键技术“卡脖子”约束，对应上游资源、关键材料及高端制造等。
>基建增速明显回落，单月转负。1-4 月广义基建投资累计同比4.3%，较前值回落4.6 个百分点，4 月当月同比-4.9%，较前值回落12.1 个百分点，应是与专项债发行节奏放缓等因素有关，短期紧盯“六张网”建设进展。结构看，水电燃气、水利投资、交运投资增速均回落。高频看，2026 年4 月沥青开工率、水泥发运率仍处低位，实物工作量仍低。
3） 供给端： 工业、服务业生产均继续放缓。4 月工业增加值同比4.1%，较前值回落1.6 个百分点，低于市场预期的5.6%；4 月工业增加值季调环比0.05%，较前值回落；4 月工业生产增速回落，外需支撑仍在（4 月出口交货值增速继续走强），主要应是受内需不足、上游原材料涨价等因素的影响；服务业生产增速小幅回落。1-4 月服务业生产指数同比4.9%，较前值回落0.2 个百分点；4 月服务业生产指数同比4.3%，较前值回落0.7 个百分点。分行业看，电子设备、电热生产供应、汽车、纺织业、食品制造等增速回升较多；医药、运输设备、石油天然气开采、食品加工、饮料制造等增速回落较多；高频看，5 月上旬高炉开工率持平，PTA 开工率回落、半钢胎开工率回升，工业生产基本平稳。
4）就业端：失业率小幅回落。4 月城镇调查失业率为5.2%，较前值回落0.2 个点，环比变化低于季节性（2019-2025 年4 月平均环比变化为-0.1 个百分点），就业压力有所缓解。
风险提示：政策力度、海外经济环境、地缘冲突等超预期变化，统计误差和口径调整。

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