【潜力股分析】 固收周报：政策预期收敛 债市期限分化加剧 本周

【潜力股分析】 固收周报：政策预期收敛 债市期限分化加剧

本周债券市场呈现“长端微降，短端上行，期限利差继续收窄”的格局。截至周四，1 年期国债收益率较上周末上升超2BP 至1.21%；10 年期国债收益率降低1BP 至1.759%；30 年期国债收益率收于2.24%，降幅低于1BP。短端上行、长端震荡下行，推动期限利差下降3BP 至54.8BP，延续了4 月底以来利差下行的趋势。长端收益率小幅下行，主因在于货币政策持续宽松，央行持续投放流动性，资金价格整体低位，叠加基本面修复偏弱形成支撑。

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短端利率上行则主要源于债市供给压力阶段性上升所致。
基本面：价格低基数修复，外需强于内需，结构性矛盾未改。本周公布的经济与高频数据显示，经济修复延续分化格局，供强需弱、外需强内需弱的结构性矛盾仍突出。（1）价格：低基数推升CPI，成本推动PPI。4 月CPI 同比增速提高0.2 个百分点至1.2%，连续7 个月正增，但改善主因在于去年基数较低，而非内需显著回暖。PPI 增速大幅提高2.3 个百分点至2.8%，受益于反内卷政策推进及地缘冲突推高油价，成本驱动特征明显。（2）外贸：出口韧性强劲，进口高位改善。4 月出口同比增速提高11.6 个百分点至14.1%，主因在于全球需求改善及低基数效应。进口同比增速达25.3%，处于五年同期高位，主要由国内生产修复拉动原料进口，叠加大宗商品涨价抬升进口额共同驱动。（3）高频：生产分化，消费偏弱，投资承压。生产端，钢厂开工率边际大幅改善，地炼开工率边际下滑，汽车半钢胎开工率季节性下降。消费端，乘用车销量虽有季节性改善，但增速仍为负；仅一线城市地铁客运量修复。投资端，沥青开工率显著低于近五年同期，水泥价格持续走弱，螺纹钢消费量继续处于近五年低位，基建、地产产业链需求未见明显回暖。整体看，价格修复主要依赖低基数与外部成本推动，外需是重要支撑，内需消费动力不足、投资持续偏弱的结构性延续，弱修复格局未改变。
政策面：货币宽松基调未改，政策更重结构精准，外部研判更趋审慎。政策端是本周行业最核心的主导变量之一。（1）政策重心：强调结构性工具精准发力，外部风险关注度上升。5 月11 日一季度货币政策报告表述出现明显边际收敛，删除“降准降息”表述，强调用好结构性工具，聚焦重点领域与重大项目投资；同时新增关注地缘政治风险与外部输入型通胀，对外部环境研判更趋审慎。（2）货币信贷：总量稳定，结构分化，实体融资偏弱。5月14 日公布的4 月金融数据,M2 同比微升0.1 个百分点至8.6%，M1 微降0.1 个百分点至5%，社融存量增速回落0.1 个百分点至7.8%，货币供给维持高位。实体融资方面，居民与企业信贷均少增。居民中长贷与短贷均少增；企业短贷与去年同期基本持平，而中长贷大幅少增。存贷款方面，存款增速提高0.3 个百分点至8.9%，贷款增速下降0.1 个百分点至5.6%，金融机构存贷款余额达62.2 万亿元，连续16 个月创新高。当前金融体系资金沉淀与有效需求不足并存，充分印证央行政策取向调整的合理性。（3）公开市场操作：灵活高效，多重工具并用。本周（截至周四）OMO 到期530 亿元，央行仅投放20 亿元，实现510 亿元资金净回笼；国库现金定存到期800亿元，无新增操作，实现资金净回笼800 亿元；同时央行通过买断式逆回购投放3000 亿元，有效补充流动性。总体看，货币政策适度宽松基调未改，但更重结构精准与灵活调控；内需疲软叠加外部不确定性升温，后续以结构性调控为主，总量宽松空间有限。
供给面：供给压力回升，长端放量特征明显。本周发行高于到期，债券供给规模上行。（1）债券市场整体供给增加。本周债券发行规模达2 万亿元，到期1.85 万亿元，存量增加1623 亿元，结束了前两周存量小幅缩减的趋势。（2）利率债与信用债存量均增加。本周利率债发行规模大幅提高，达7579 亿元，净融资额达649 亿元。信用债发行与到期均超1 万亿元，净融资额达974 亿元。（3）政府债净融资规模季节性抬升。国债发行规模达4750亿元，净融资额达817 亿元；地方政府债发行边际提高，净融资额达1117亿元。（4）期限结构延续分化，短缩长增。1 年期以下债券净融资额延续收缩，本周缩减760 亿元；3 至5 年期、5 至7 年期净融资额分别缩减3242亿元与1342 亿元；1 至3 年期、7 至10 年期、10 至15 年期以及15 年期以上债券净融资额为正。整体看，本周政府债放量与信用债回暖，供给压力抬升，期限上仍呈现“短缩长增”的结构特征。

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资金面：资金价格低位平稳，中枢稳中有降。本周呈现典型央行持续净回笼、市场利率维持低位的量价背离特征。公开市场层面，5 月7 日至14 日延续每日小额净回笼，央行操作旨在收敛前期过度宽松的流动性、引导短端利率向政策中枢回归。但从银行间市场利率看，本周DR001 多处于1.25%左右，与上周基本持平，延续宽松格局。DR007 价格中枢进一步回落，较上周下行约3BP 至1.30%左右，资金面平稳偏松，波动有限。非银融资方面，R001 多处于1.28%左右，与上周基本持平，走势平稳；R007整体处于1.35%左右，未见明显季节性收紧压力。总体看，整体流动性充裕格局未变，持续为债市收益率低位运行提供支撑。
机构行为方面，整体呈现降久期、控波动、增短减长的特征。从资金、借券、现券成交三个维度综合观察，2026 年5 月6 日-14 日债券市场机构行为呈现清晰的两阶段特征切换。5 月6 日至9 日，同业拆借利率震荡上行、资金面边际收敛，长端债券借贷成交占比抬升，体现对冲做空情绪升温。现券各期限收益率上行、交易量萎缩，机构整体以降杠杆、缩久期、观望防御为主。5 月11 日至14 日，资金面重回宽松，拆借利率下行、成交回暖，机构加杠杆意愿回升；债券借贷长端做空占比回落，前期波段防守盘陆续了结，长端短期抛压有所缓解。现券各期限收益率震荡下行、成交放量，机构转向适度加杠杆、配置回补中短端、小幅微调久期布局，整体思路由谨慎观望转为温和配置、区间波段运作。
海外因素：特朗普访华，中美关系迎来新定位。美国总统特朗普于5 月14-15 日访华，中美元首会晤，两国将共同构建“中美建设性战略稳定关系”。
特朗普访华，预计将对双边贸易、地缘政治及全球资本市场等产生深远影响。同时，新一任美联储主席落定，凯文·沃什新当选美联储主席，上任之际面临就业延续收缩、通胀再度抬头的双重挑战。总体看，外部环境进入关键调整期，需关注中美关系缓和预期、海外货币政策紧缩对资本市场的交织影响。
整体看，当前债市低位震荡。一方面，经济基本面修复偏缓，货币政策适度宽松，金融机构间流动性充裕，资金价格低位，支撑债券收益率下行；另一方面，债券供给阶段性放量，拉动债券收益率上行。往后看，近期需关注中美高层会晤后两国关系新变化、地缘政治变化以及国内债券供给节奏变化对债市的影响。
风险提示：基本面修复超预期风险，政策超预期风险。

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