【价值挖掘】 2026年5月11日利率债观察：OMO与买债规模说明了什么

【价值挖掘】 2026年5月11日利率债观察：OMO与买债规模说明了什么？

1、OMO 与买债规模说明了什么？

【震撼发布】

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今年1-4 月央行分别净买入国债1000 亿元、500 亿元、500 亿元和400 亿元，与1-4 月10Y 国债收益率的月均值呈现强相关，两者的Pearson 相关系数为0.96，即：债券收益率越下行，央行的国债净买入规模越少。
我们认为，这是因为公开市场国债买卖会通过资产负债表渠道和预期渠道对债券收益率产生影响。在现阶段，公开市场国债买卖主要定位于基础货币投放和流动性管理工具，需要控制该工具对于收益率的影响。因此，在收益率过低时（或是下行过快时），央行买债的规模就会受到明显制约。（注：更详细的阐释烦请参见我们2026 年1 月6 日的报告《为何央行只购入500 亿国债？》。）或者说，央行债券买卖的规模是债券收益率的函数。“数量是利率的函数”这类现象也出现在近段时间的7 天期公开市场逆回购（注：以下简称“7D OMO”）中。今年4 月以来，7D OMO 的操作量与当日的DR 利率是正相关的：当某日7D OMO 的操作规模处于“地量”时，则该日的DR 利率通常也会处于较低水平；当某日7D OMO 的操作规模明显放量时，则该日DR 利率也会相应地高一些。
该现象背后的逻辑是：当银行体系流动性十分充裕时，金融机构对于央行基础货币的需求有限，公开市场一级交易商（注：以下简称“交易商”）投标量明显较低，因此7D OMO 的操作量也就只有“地量”；当银行体系流动性边际收敛时，金融机构对基础货币的需求上升，7D OMO 的操作量也会相应增加。
我们注意到，部分投资者解读货币政策的思路是：如果7D OMO 的操作量较低（或7D OMO 净回笼流动性），则说明货币当局在变“鹰”，反之则是变“鸽”。

【为什么选择吴老师？】

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投资语录："投资不是比谁赚得更多，而是比谁活得更久。"
这个思路是显然是不对的，因为其与“7D OMO 数量与DR 利率正相关”这一事实相悖。
事实上，当前7D OMO 数量在很大程度上是由交易商决定的，央行全额满足交易商需求是常态，因此OMO 操作量和所谓的货币政策的“鹰”或“鸽”关系不大。退一步讲，即便在操作规模主要由央行决定的时候，OMO 的操作量和净投放量也基本不具有传递货币政策的信号作用。（注：更详细的阐释烦请参见我们2022 年7 月19 日的报告《辨析OMO 的“100 亿→30 亿→120 亿→70 亿”》。）与7D OMO 不同，当前MLF 和买断式逆回购规模主要由央行确定，其不仅会影响中期（例如1 年）和中短期（例如3 个月和6 个月）流动性，同时也会影响短期资金利率（例如DR001 和DR007）。我们预计本月中旬的买断式逆回购是会净回笼的。
对于DR001 和DR007 的走势，我们坚持2026 年5 月8 日报告《资金利率何去何从？》中的观点，即DR001 的均值回升至7D OMO 利率-10bp 以上，DR007紧贴并略高于7D OMO 利率运行。值得注意的是，DR001 在2025 年12 月至2026 年1 月上旬一度处于较低水平，2026 年1 月15 日央行副行长邹澜表示“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”后，DR001 便回归了常态。今日（注：
2026 年5 月11 日）央行发布的《2026 年第一季度货币政策执行报告》再次提及“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”，这预示着DR 利率回归常态的时间可能已经临近了。投资者不妨关注7D OMO 操作的数量，一旦某日该数量显著增长，那么DR 利率便会相应上升，这也是本文所述“数量是利率的函数”的体现。
2、风险提示
经济基本面变化超预期，不理性的预期引发市场快速波动，对当前的货币政策框架理解不到位。

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