【投资机会】 4月金融数据前瞻：季节性“小月”下的债贷跷跷板

【投资机会】 4月金融数据前瞻：季节性“小月”下的债贷跷跷板

融资需求偏弱叠加贷款定价自律管理趋严，年初以来新增贷款投放同比少增，银行体系“规模情结”弱化，信用活动从“以量补价”向“量价均衡”过渡。4 月是信贷传统“小月”，上中旬面临较大到期压力，料全月新增规模或在千亿以内，低于去年同期。4 月社融增量预计1.2 万亿左右，增速维持7.9%附近，直接融资扩张支撑社融相较贷款而言增速更为稳定，债贷跷跷板效应凸显。M1 在较低基数上增速或环比回升，M2 增速预计维持8.5%左右相对稳定。展望5 月市场流动性，资金面扰动因素增多，预计利率中枢较4 月有所上移，关注政府债发行、中长期流动性工具回笼、月末贷款投放、缴税、结售汇等扰动因素变化。

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一、 预计4 月新增人民币贷款千亿以内，增速回落至5.6%左右从经济指标看，4 月制造业PMI 延续温和扩张态势，读数录得50.3%，其中新订单、新出口订单、生产指数分别上月变动-1、+1.2、+0.1pct 至50.6%、50.3%、51.5%，产需指数仍位于“荣枯线”上方，企业生产经营与外需景气度均连续两月上修。年初以来，PMI、通胀等指标表现整体呈现改善态势，1Q26 GDP 增速在去年较高基数上录得5%，高于市场预期的4.9%，经济基本面表现稳中向好。同时，年初以来信贷投放延续“量减速降”，而社融、货币等宽口径金融总量指标增长相对平稳，信贷指标对于经济增长的指示性进一步弱化。
信用活动与经济活动部分背离，反映出经济结构转型下的融资渠道切换和不同部类的资本产业函数差异。现阶段，内外部需求分化延续，“投资-生产-消费”内循环尚未畅通，而海外市场需求相对旺盛，出口链、科技链、上游链景气度较高。与之对应，传统行业对经济的拉动作用弱化，大部分重资产行业融资需求偏弱，资本开支意愿不高。
数据表现上看，① 1Q26 房地产、建筑业对GDP 累计同比贡献率分别为-0.13%、-3.4%，较2025 年下降0.4、1.9pct，工业、信息传输业等贡献率则较上年提升2.4、1.7pct 至37.5%、12.3%。② 对应贷款端，1Q 季末高新技术企业、绿色贷款同比增速13.6%、17.6%，房开贷、基础设施中长贷同比增速-5.1%、6.1%，分别较上年末下降2.1、0.8pct。③ 1Q26 企业股权、信用债净增规模分别为2538、9301 亿，同比多增990、5246 亿，且高于2023-25 年同期均值2032、4305 亿。
综合来说，总有效需求不足、贷款利率自律管理强化、融资渠道切换三重因素影响下，4 月人民币贷款新增规模或在千亿以内，延续同比少增态势。月内投放节奏延续“前低后高”，中上旬贷款到期压力较大，读数面临较大负增压力，临近月末集中冲量，全月信贷呈现低增态势。
结构层面，零售贷款增长压力较大，票据、非银贡献度提升。① 对公端，预计短贷季节性负增长，中长贷同比少增，季初月份企业流贷需求环比回落，固定资产投资增长偏弱，中长贷或延续同比少增。② 零售端，楼市延续结构性分化行情，市场整体仍处在磨底阶段，按揭投放较难起量；居民消费景气度偏低，消费贷、信用卡投放缺乏消费场景，负增压力大。③ 票据月末仍有冲量，机构间或呈分化态势。4 月1M、3M、6M 等主流期限票据利率波动下行，月末一周1M 期转贴现报价再现“零利率”，银行月末仍有集中收票诉求。但鉴于票据收益率较低，存在资负倒挂问题，预期银行对待票据融资行为存在分化。
二、 预计4 月新增社融1.2 万亿，增速维持在7.9%我们预估4 月社融新增规模在1.2 万亿左右，同比大体持平，月末增速维持7.9%附近。具体分项方面：
① 表内贷款：非银贷款冲量情况下，4 月社融口径人民币贷款或小幅负增长，同比少增1000 亿左右。

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② 未贴现票据：4 月票据市场承兑、贴现发生额同比增长24.5%、32.5%，贴现承兑比89%，高于去年同期83%，票据市场整体呈现供小于求状态，预估未贴现负增规模高于去年同期。

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③ 直接融资：Wind 数据显示，4 月国债、地方债合计净融资规模8945 亿，同比多增1007 亿；公司债、企业债、中票、短融等信用债合计净增4547亿，同比多增1876 亿。广谱利率下行背景下，企业直接融资成本相较贷款利率下行更为明显，债贷跷跷板效应延续。月内企业端IPO、定增等合计融资746 亿，同比多增364 亿，直接融资对社融贡献度持续提升。
三、预计4 月M1、M2 增速相对平稳，变化不大M1 增速或在低基数上有所提升，M2 增速相对平稳。参考往年数据，4 月存款一般季节性负增长，一般存款与财政、非银存款间跷跷板效应明显。从影响因素看，一是信贷投放趋缓，对应货币派生有所降速；二是季初月份为缴税大月，财政多收少支，月内一般存款向政府存款迁移；三是资本市场表现向好，4月沪深300 指数上涨8.03%，较3 月明显回暖，资金“虹吸”效应下，三方保证金等非银存款增长或较为明显。落脚到M1、M2 增速方面，① 考虑到去年同期M1 减少4.35 万亿，超季节性负增长形成低基数，今年4 月M1 增速预计环比3 月末进一步提升；② 预计M2 增速相对稳定，或维持在8.5%附近。
四、预计5 月资金面“前松后稳”，利率中枢相较4 月有所上行5 月资金面扰动增多，预计较难延续4 月的自发性宽松局面。主要关注：
（1）政府债发行再度上量，对资金面形成一定抽水。4 月国债、地方债合计净增8945 亿，较3 月少增684 亿，月内政府债发行影响相对有限。预计5 月政府债供给规模较4 月进一步放量，一般5-6 月是政府债发行的阶段性高峰期，预估5 月净融资规模在1.4-1.5 万亿，对资金面扰动加大。
（2）央行中长端资金回笼力度加大，特定价格下MDS、MLF 供需双弱。5 月6 日到期的8000 亿3M-MDS 预告缩量续作3000 亿，回笼中长期资金5000亿，年初以来MDS 累计净回笼3000 亿；4 月内MLF 亦采取缩量续作模式对冲到期，净回笼中长期资金2000 亿。现阶段流动性相对充裕，利率行至低位，机构对于MDS、MLF 等需求量有所下降，适度回笼中长期资金既是随行就市的选择，也可通过逐步控量引导市场利率向政策利率回归。
（3）下旬贷款集中投放时段和企业汇算清缴税款窗口期重合。5 月为季中月份，贷款投放强度将高于4 月，2021-25 年5 月人民币贷款增量均值1.26 万亿，较4 月均值多增0.5 万亿，月内投放节奏大概率延续“前低后高”态势，下旬对资金面扰动更为明显。同时，企业需于5 月末完成上一年度所得税的汇算清缴工作，因此下旬资金面还将面对集中缴税走款压力。
（4）分红购汇等因素影响下5-6 月转入净购汇阶段，推动本币流动性“上收”央行。年初以来，人民币升值背景下企业集中结汇，央行或通过货币互换等方式熨平银行外汇头寸的同时产生基础货币投放，对资金面形成一定“补水”效　　果。4 月以来人民币显著升值，预计现汇盘仍在集中结汇，这一机制仍持续发挥作用，进而加剧资金面宽松。进入5 月，伴随结汇需求逐步转弱、年中分红购汇等因素影响下，市场或从净结汇转入净购汇阶段，从而推动本币流动性的“上收”，对资金面影响或由正转负。
整体看，5 月资金面扰动因素多于4 月，流动性存在自发转紧压力，尤其缴税走款、信贷投放、政府债供给放量、月末等时点，资金利率波动性将加大。届时，预计央行将相机加大逆回购投放力度熨平波动，但很难期待持续“放水”助长流动性过于宽松。预计5 月利率中枢略高于4 月，月内呈现“前松后稳”格局。
风险提示：经济恢复节奏偏慢，市场预期改善不及预期，信贷社融数据走弱。

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