【行业洞察】 赤峰黄金(600988)：成长弹性持续优化 金铜增储推升

【行业洞察】 赤峰黄金(600988)：成长弹性持续优化 金铜增储推升资源潜力

事件：公司发布2025 年年度报告及2026 年一季度报告。2025 年公司实现营业收入126.39 亿元，同比增长+40.03%；实现归母净利润30.82 亿元，同比增长+74.70%；基本每股收益+57.94%至1.69 元/股。2026 年一季度，公司业务规模及盈利能力在25Q1 的高基数上进一步提升。26Q1 公司实现营业收入35.54 亿元，同比增长+47.65%；实现归母净利润9.88 亿元，同比增长+104.43%；基本每股收益+79.31%至0.52 元/股。公司金、铜储量持续增长，改扩建项目顺利推进。同时，紫金矿业入主后，公司成长性及抗风险能力有望进一步提升，叠加黄金价格易涨难跌的趋势持续，公司业绩已进入稳定扩张周期。

【震撼发布】

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公司金、铜储量大幅增长，资源潜力显著提升。截至2025 年底，公司黄金储量（金属量）达105.76 吨（同比+41%），铜储量（金属量）达9 万吨（同比+771%），公司金、铜储量均实现大幅增长，资源潜力显著提升。分矿山观察，公司金、铜储量的增长主要来源于三个矿山的变化：吉隆矿业新增钻孔，且更新了4~7 号采区的资源模型，黄金储量同比+66%至10 吨；瓦萨金矿新增密钻孔、提升了部分资源级别、更新了资源模型，且金价上涨使Benso 露天项目达到经济可采条件并纳入露采储量，ADK 地下矿完成可行性研究而新增至地采储量，共同推动瓦萨黄金储量同比+152%至43.06 吨；万象塞班2025 年新增了KHN、TKM、PVN 三大项目，铜金属储量同比+771%至9 万吨。此外，公司塞班SND 项目选厂、尾矿库、排土场已经在选址过程中。截至2025 年6 月30 日，SND 项目披露的矿石资源量达1.315 亿吨，金当量品位0.81 克/吨，黄金当量金属量约106.9 吨。
SND 项目的开发或持续提升公司资源潜力，推动公司增储扩产。
矿产金与电解铜产量变化趋势分化，改扩建项目顺利推进或推升远期产量弹性。
2025 年公司矿金产量为14.51 吨（同比-4.27%），高金价背景下矿石入选品位下降及加纳瓦萨雨季提前导致黄金产量较去年同期略有下滑。其他金属产品方面，翰丰矿业立山矿区下部采区建设完成推动公司铜精粉、锌精粉产量高速增长。

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投资语录："在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。"
2025 年公司电解铜/ 铜精粉/ 铅精粉/ 锌精粉/ 钼精粉/ 稀土产品产量分别为6754/ 3160/ 3680/ 29518/ 676/ 999 吨，同比分别+9.1%/ +128.9%/ -9.2%/+98.2%/ -1.6%/ 不适用。2026 年一季度，公司矿金产量同比-10.71%至2981.35千克，主因部分矿山技改、大规模检修等影响（如吉隆矿业提升机单绳改多绳、五龙矿业多条盲竖井改造，以及老挝塞班金铜矿选厂一年一次的例行大规模检修等）。其他金属产品方面，26Q1 公司电解铜/ 铜精粉/ 铅精粉/ 锌精粉/ 钼精粉/稀土产品产量分别为2546/ 569/ 234/ 4736/ 30/ 64 吨，同比分别+101.6%/ -6.2%/-67.6%/ +12.1%/-82.6%/不适用。其中，副产品硫酸季度价格同比+124.3%、环比+25.9%，或推动电解铜产量快速增长（环比+32.7%）。从改扩建项目观察，公司重点新建及技改项目均稳步实施，远期产量仍有较强弹性：（1）五龙矿业新建尾矿库项目预计2026 年第四季度完成，三分矿盲竖井技改及延伸、副井明竖井技改等项目预计2026 年陆续完工，耗金沟里滚子探转采、里滚子矿权整合等顺利推进。（2）吉隆矿业新建6 万吨/年地下开采扩建项目的初步设计和安全设施设计正在进行，冶炼室改造等项目有序推进。（3）华泰矿业新增3 万吨/年地下开采扩建项目稳步推进。（4）锦泰矿业二期建设项目已完成探转采。（5）瀚丰矿业选厂改扩建、立山尾矿库扩容、矿区整合等项目按计划实施。（6）塞班卡农铜矿区已开始氧化矿开采，计划于2027 年第二季度开始开采原生矿，设计产能130 万吨/年，天空南铜矿区新建120 万吨/年磨机顺利投产，矿石处理能力进一步提升。

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投资语录："投资不是比谁赚得更多，而是比谁活得更久。"
综合公司改扩建项目的规划以及海外矿山的产能释放预测，至2028 年公司矿金产能或达23 吨，较25 年产量或增长+59%，公司矿金产量仍具有强远期增长弹性。
矿金业务规模及利润流高增，生产成本上行。公司深度受益于黄金价格上涨，矿产金营收规模及盈利水平持续高速增长。2025 年公司矿产金营收同比+42.12%至113.39 亿元，毛利同比+77.09%至66.35 亿元，毛利率同比增加11.55PCT至58.51%。从成本观察，25 年及26Q1，公司矿产金成本持续上升。2025 年公司矿产金营业成本同比+17.33%至326.26 元/克，全维持成本同比+32.52%至372.63 元/克。其中，国内金矿AISC 同比+23.73%至277.83 元/克，塞班AISC同比+20.58%至1596.22 美元/盎司，加纳AISC 同比+51.25%至1972.98 美元/盎司。26Q1，公司矿产金营业成本同比+15.01%至408.4 元/克（较25 年+25.2%），AISC 同比+38.61%至483.87 元/克（较25 年+29.9%）。其中，国内金矿AISC同比+46.89%至370.73 元/克（较25 年+33.4%），塞班AISC 同比+37.61%至2108.77 美元/盎司（较25 年+32.1%），加纳AISC 同比+44.7%至2509.33 美元/盎司（较25 年+27.2%）。一方面，金价上涨导致资源税增长，叠加加纳可持续发展税税率上升（25 年4 月由1%升至3%），提高了公司税务成本。另一方面，改扩建项目的持续进行，入选品位下降，以及25 年加纳雨季提前，使得公司25年及26Q1 矿金产量下降，固定成本分摊增加，导致单位成本上升。此外，25 及26Q1 中，华泰矿业技改项目产生的副产矿石未计入国内金矿单位成本，考虑到副产品抵免，国内金矿实际成本或较报告偏低。
紫金入主，公司成长性及抗风险能力有望提升。2026 年3 月23 日，公司控股股东李金阳及其一致行动人浙江瀚丰与紫金矿业全资子公司紫金黄金签订《股份转让协议》，拟以41.36 元/股向紫金黄金转让其合计持有的241,925,746 股公司A股股票；同日，公司与紫金黄金签署《战略投资协议》，公司拟以30.19 港元/股向紫金黄金定向增发310,902,731 股公司H 股股票。一方面，紫金入主赤峰后，其资金、技术、管理优势或提升公司成长性及抗风险能力，并有望实现公司黄金、铜储量向产量的顺利转化。另一方面，紫金（中亚、南美等）与赤峰（东南亚老挝、西非加纳）的海外资源布局形成高度互补，或有助于双方实现海外资源协同、供应链共享、渠道互通，完善全球黄金资源布局。
公司盈利能力大幅优化，资产负债率显著降低。受益于黄金价格上行，公司盈利能力明显优化：25 年销售毛利率同比+8.62PCT 至52.46%，26Q1 同比+12.85PCT 至59.27%；25 年销售净利率同比+5.28PCT 至27.28%，26Q1 同比+9.05PCT 至32.51%。金价上行亦强化了公司销售期间成本控制能力，25 年销售期间费用率同比减少1.95PCT 至5.93%。其中，管理费用率同比减少0.83PCT 至4.62%，财务费用率同比减少1.34PCT 至0.38%，研发费用率同比增加0.23PCT 至0.93%。吉隆矿业、五龙矿业及万象矿业加大研发投入，推动25 年公司研发费用同比+84.3%至1.17 亿元。从回报能力观察，公司25 年ROE同比+3.82PCT 至28.90%，股东回报能力提升；ROA 同比+5.05PCT 至15.22%，运营能力优化。此外，受益于业绩增长以及港股上市的资产规模提升，公司25年资产负债率同比-13.34PCT 至33.91%，26Q1 同比-9.27PCT 至29.36%，有助公司未来资本开支计划顺利实施。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2026—2028 年实现营业收入分别为164.05亿元、194.89 亿元、231.97 亿元；归母净利润分别为50.80 亿元、63.17 亿元和78.73 亿元；EPS 分别为2.67 元、3.32 元和4.14 元，对应PE 分别为15.22x、12.24x 和9.82x，维持“推荐”评级。
风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响下滑风险，资源国政治风险及汇率风险。

【全体系服务 ? 满足一切需求】

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股票分成：根据投资收益按比例分成。投资者只需提供资金，由我们的专业团队负责具体操作。适合希望获得专业指导，又没有时间亲自操作的投资者。

代客理财：由专业团队代为管理投资账户。定期向投资者汇报投资情况，让您的资产在专业管理下稳健增值。适合工作繁忙、没有时间关注市场的投资者。

委托理财：根据投资者的具体需求和风险偏好，制定专属的投资计划。我们的团队会对您的财务状况进行全面分析，为您量身打造财富增值方案。适合有一定资金实力，希望获得专业资产管理服务的投资者。

炒股分成：针对短线操作的专业服务。我们的操盘手会精准把握市场机会，为投资者获取快速收益。适合追求短期高收益，能够承受一定风险的投资者。

炒股合作：与投资者共同研究市场、分析个股、制定策略。投资者可以参与到决策过程中，在实战中提升自己的投资技能。适合希望学习投资知识，参与投资决策的投资者。

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投资语录："不要把所有鸡蛋放在同一个篮子里。"

【专业团队 ? 实力见证】

吴老师投资团队不是一个人在战斗，我们是一个由多名资深分析师、专业操盘手、资深市场研究员组成的精英团队。我们的团队成员来自知名金融机构，拥有丰富的实战经验和专业的分析能力。

每日，我们的团队都会对市场进行深入研究，分析宏观经济走势、行业发展动态、个股投资价值等。我们建立完善的研究体系，通过对基本面、技术面、资金面等多维度的分析，为投资者提供最准确的投资建议。

吴老师本人更是一位具有20年实战经验的资深投资专家。他曾任职于多家知名券商和基金公司，管理的资产规模超过数十亿元。他独创的"价值成长投资法"，帮助无数投资者在市场中获得了稳定收益。

我们的核心理念是：让每一位信任我们的投资者，都能在股市中获得实实在在的收益。我们用战绩说话，用实力证明一切。选择吴老师，就是选择与强者同行！

投资语录："市场短期是投票机，长期是称重机。"

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我们建立了完善的风险控制机制，通过多层次的风险管理策略，全方位保护您的资金安全：

科学的仓位管理：我们会根据市场情况和您的风险承受能力，合理控制仓位，确保在任何市场环境下都能有效控制风险。

严格的风险预警：通过先进的风控系统，实时监控持仓风险，一旦发现风险敞口过大，立即进行预警和调整。

精准的止损策略：我们为每一笔投资设定科学的止损位，严格执行止损纪律，确保亏损在可控范围内。

分散投资原则：我们倡导资产配置理念，通过投资不同行业、不同类型的标的，有效分散风险。

二十年来，我们的客户亏损率不足3%，这就是最好的证明！我们不仅追求收益，更注重资金安全。我们的目标不仅是让您赚钱，更要让您在安全的前提下，赚更多的钱。

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投资语录："价格是你所付出的，价值是你所得到的。"