【市场热点】 REITS投资手册(一)：发行篇 当前REITs 一级市场受

【市场热点】 REITS投资手册(一)：发行篇

当前REITs 一级市场受关注度正持续提升，核心得益于其收益确定性高、风险可控的突出优势，已成为固收类产品增厚收益的重要抓手。本文重点介绍REITs 一级市场概况及打新策略，为投资者提供参考。

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REITs发行概况
1、REITs发售流程详解
REITs从发起到上市需经历申报、注册及发售三大阶段。发起人完成项目筹备后向省级发改委报送材料，省级发改委10个工作日内完成审核后转报，国家发改委委托评估后向证监会推荐。
进入注册发行阶段后，管理人联合网下投资者询价并与战略投资者签署配售协议，公告认购价格后完成分层认购，发售流程主要涵盖信息披露、战略配售、网下询价定价、网下配售及公众认购五个环节。
2、一级市场形成“首发+扩募”双轮驱动格局
我国公募REITs一级市场已形成“首发+扩募”双轮驱动格局。自2021年首批9单公募REITs设立以来，市场稳步扩容，截至目前累计成立81只、发行规模2089亿元。2024年受政策推动发行节奏提速，三四季度发行规模分别达148亿元、262亿元；2025年因底层资产质量走弱及监管趋严，首发节奏放缓。
扩募与首发共同构成双轮驱动，作为已上市REITs 的市场化再融资机制，其流程与首发类似，目前已有9只产品完成扩募、总金额122亿元。
扩募注入的优质资产具备更强的稳定现金流创造能力，且收购定价相对公允合理，其静态分派率通常优于二级市场已溢价的存量份额，可直接增厚基金整体可分派现金流。以已披露扩募后2026 年现金分派率预测值的5 只REITs 为例，扩募后现金分派率平均提升0.4%，对于投资者而言REITs扩募会带来重要的投资机会。
3、REITs的一级投资者有哪些？
REITs一级市场投资者可分为战略投资者、网下投资者和公众投资者。结合当前已上市的79只公募REITs产品发行数据统计，上述三类投资者获配份额占比呈现显著分化，其中战略投资者配售占比达72%，网下投资者配售占比为20%，公众投资者配售占比为8%，机构资金主导一级市场配售的特征较为突出。
从公募REITs 一级发行配售机制来看，战略投资者、网下投资者、公众投资者在资质定位、定价权、配售规则与持仓约束上存在核心差异：
战略投资者多为原始权益人、长期机构及产业资本，属于长期锁仓型资金，配售份额占比最高，核心作用是稳定发行、绑定产业资源，通常设有锁定期，无定价权，按网下询价结果定价认购，侧重长期持有获取稳定分红与资产增值。
网下投资者为券商、基金、保险等专业机构，具备定价话语权，发行价通过其询价确定，配售份额次之，锁定期较短或无强制锁仓，是定价中枢的核心决定方。
公众投资者含个人及小额零散机构，门槛最低、无资质限制，配售份额占比最小，全程比例配售，无锁定期，上市即可交易，参与便捷但中签率偏低，投资以小额配置、短期交易为主，对发行定价无直接影响。

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券商与保险是公募REITs最主要的机构投资者。从一级市场配售结构观察，以中金安徽交控REIT为例，原始权益人及关联方是最主要的战略投资者，获配占比达72%；其余战略配售份额主要由机构持有，其中券商及保险机构均占据8%的较高　　比例。网下配售层面，券商自营与保险资金分别获配39%与31%，为网下投资者中的核心配置力量。

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投资语录："投资不是比谁赚得更多，而是比谁活得更久。"
4、如何衡量REITs一级市场热度？
与债券市场相似，认购倍数是观测公募REITs 一级市场申购情绪的常用指标。
受REITs 投资者结构分层机制影响，其认购倍数可划分为网下认购倍数与公众认购倍数，两类指标整体走势较为趋同。自2021年首批REITs上市以来，认购热度与上市首日涨跌幅整体呈现显著正相关关系：
一方面，高认购倍数往往对应市场情绪偏积极，该类情绪会向二级市场传导，进而支撑首日价格上行。
另一方面，高认购倍数对应较低的获配比例，大量未获配资金在上市首日于二级市场持续买入，进一步推升价格表现。历史数据亦显示，在2022 年、2025 年及2026年等认购热度较高的阶段，REITs上市首日平均涨幅亦相应偏高。
发行折溢价率是一级市场认购热度在定价端的直接映射。受行业景气度、底层资产质量、市场情绪及二级市场表现等多重因素影响，公募REITs 的发行价与底层资产估值存在偏离，进而呈现出折价或溢价发行。
从已发行的81 只公募REITs 来看，其中58 只为溢价发行、4 只为平价发行、19只为折价发行。整体来看，REITs发行溢价率走势略滞后于中证REITs全收益指数。2021-2022年，市场处于快速扩容初期，供给阶段性不足叠加投资者配置热情高涨，发行溢价率走高。2023-2024年，二级市场表现偏弱，情绪传导至一级市场，发行溢价率整体处于低位，折价发行现象频现。2025年下半年，发行溢价率曾阶段性抬升，对应6 月询价窗口市场情绪相对回暖；但随着二级市场再度走弱，一级市场溢价率也未能持续修复。
REITs打新策略解析
1、什么是REITs打新策略？
REITs 打新策略是指投资者在公募REITs 首发阶段，通过网下认购或公众认购渠道参与基金份额申购，并在基金上市初期择机卖出，核心赚取一、二级市场间定价差异的事件驱动型策略。REITs 打新策略的收益核心依赖于产品上市初期的价格表现，而其波动主要集中于上市首日，首日涨跌幅基本决定了打新的整体收益水平。
从历史表现来看，REITs 上市首日破发现象较少，至今仅5 只产品出现破发。涨幅在5%以内的数量占比最高，达到40%，其次为涨幅在25%-30%区间的标的，其中触及首日30%涨幅上限涨停的产品数量已达15只。
2、如何测算REITs打新净收益？
REITs 打新策略的净收益取决于获配比例、上市初期涨跌幅和资金成本。REITs打新收益来源可拆分为两部分：一是获配份额在上市后相对发行价实现的价差收益；二是未获配资金自退款日至上市卖出前一日可产生的闲置资金收益。相应地，打新成本主要体现为自缴款日至上市卖出前一日的资金占用成本。
从测算结果来看，公募REITs 网下打新平均收益率为0.45%，公众投资者打新收益率为0.27%。该收益水平与上市首日涨幅存在显著差距，核心原因在于较低的获配比例显著摊薄了整体收益。REITs打新虽单轮绝对收益水平不高，但具备胜率较高、风险可控、可规模化运作等优势，是固收+产品实现收益增强的重要工具。
风险提示
1）REITs相关政策出现变化；2）REITs发行进度不及预期；3）历史经验不代表未来。

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投资语录："不要把所有鸡蛋放在同一个篮子里。"

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投资语录："市场短期是投票机，长期是称重机。"

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精准的止损策略：我们为每一笔投资设定科学的止损位，严格执行止损纪律，确保亏损在可控范围内。

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