【价值挖掘】 川宁生物(301301)：青霉素价格筑底承压 合成生物学

【价值挖掘】 川宁生物(301301)：青霉素价格筑底承压 合成生物学进展丰富

核心观点

【震撼发布】

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公司25 年业绩受主要产品价格周期性下滑影响，整体有所承压。
抗生素中间体中，青霉素类产品价格处于历史低位，但库存压力有所缓解；硫氰酸红霉素与头孢类产品价格稳定，盈利能力有所提升。研发端双轮驱动战略持续推进，合成生物学多款产品进入生产阶段，AI 赋能生产与研发初见成效。盈利能力短期承压，研发投入持续加大。未来展望：1）合成生物学业务有望于26 年进入放量元年，甲醇蛋白等品种的产业化落地值得期待；2）抗生素中间体行业壁垒高，随着库存水平下降、竞争格局保持稳定，核心产品价格有望企稳回升。
事件
公司发布2025 年年度报告及利润分配预案
3 月30 日晚，公司发布2025 年年度报告，25 年实现营收46.16 亿，同比-19.83%；归母净利润7.69 亿，同比-45.08%；扣非归母净利润7.58 亿，同比-45.78%。
公司拟每10 股派发现金红利1.73 元（含税），合计派发现金红利3.85 亿元。
简评
业绩阶段性承压，合成生物学及AI 进展积极推进
2025 年公司实现营收46.16 亿，同比-19.83%；归母净利润7.69 亿，同比-45.08%；扣非归母净利润7.5 8 亿，同比-45.78%。25Q4 单季度实现营收11.80 亿，同比-9.37%；归母净利润1.58 亿，同比-51.23%；扣非归母净利润1.50 亿，同比-53.70%。全年业绩承压主要由于：1）2025 年公司青霉素产品价格同比下降，导致利润下滑；2）新产品研发及试车生产导致费用增加。整体来看，公司Q4 业绩在核心产品价格波动影响下有所承压， 后续随着公司持续推进工艺优化和成本控制，叠加核心产品价格修复，核心产品盈利能力有望企稳回升。
抗生素中间体价格分化，青霉素价格探底。公司2025 年主营收入中，硫氰酸红霉素占比38.36%，青霉素类中间体占比37.44%，头孢类中间体占比22.41%。从价格和盈利表现来看：1）青霉素类：主要中间体价格处于近五年历史底部区间，全年平均成交价较去年同期下降较为明显。2）大环内酯类：硫氰酸红霉素价格稳定，Q4 报价环比稳中有升，预计需求端仍保持良好状态。3）头孢类：7-ACA、7-ADCA 价格Q4 环比出现小幅波动，全年价格基本保持平稳。整体来看，硫氰酸红霉素和头孢类产品价格及盈利能力保持稳健，青霉素类产品价格已处于历史低位，随着库存水平下降、竞争格局保持稳定，核心产品价格有望企稳回升。
研发步入新篇章，合成生物学进展丰富。公司近年来通过“生物发酵”和“合成生物”双轮驱动战略，依托自动化改造、AI 技术赋能及新产品产能爬坡，持续推动降本增效和业务结构优化，2025 年重点进展包括：

【为什么选择吴老师？】

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1）前端研发：上海研究院持续升级技术平台，包括打造微液滴荧光高通量筛选系统、利用智能计算机技术赋能小试发酵过程优化、完善传统菌种的分子改造工具等。此外，公司在C1/C2 技术平台（甲醇/乙酸为原料生产单细胞蛋白等）、氨基酸类产品开发上均达成阶段性里程碑，甲醇蛋白项目已完成菌株开发、小试和机械搅拌罐连续带放中试实验。
2）规模化生产进展：公司合成生物学一期项目建设有化妆品原料、保健品原料柔性生产线2 条，目前已有红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因、依克多因、角鲨烷、肌醇、植物鞘氨醇、PHA、大宗香精香料产品等多个产品进入生产。
AI 布局取得成效。2024 年2 月公司与上海金?科技建立战略合作关系。2025 年，公司在硫氰酸红霉素产线部分实验罐上实现了AI 动态调控参数，实时生成最优发酵方案，提升硫氰酸红霉素实验罐发酵产量。从目前实验数据来看，按照相同物料投入，A I 所调控的发酵罐平均产量超出对照组3% -5%的产量，并且随着新批次数据的喂入，多次迭代后有望持续提升发酵产量。此外，公司已建立青霉素发酵AI 调控模型并于2025 年1 2 月上罐测试，目前已测试12 批次的智能计算机虚拟工程师托管验证，头孢生产数据也已开始投喂至AI 模型。合成生物学研发方面使用AI 后，酶改造方面对酶活整体大幅提升，极大提高研发效率。后续双方在AI 赋能发酵产业、AI 辅助合成生物学研发、新产品合作开发等方面进展值得关注。
盈利能力短期承压，研发投入持续加大。公司2025 年毛利率为29.25%（同比-7.13pct）；净利率为16 .6 6%（同比-7.66pct），盈利能力受到青霉素产品价格下行因素短期有所承压。费用端，公司持续加大创新投入，研发费用率提升至2.22%（+0.87pct），主要用于新品研发；销售费用率因推广合成生物学产品而增至0. 63 %（+0.19pct）；财务费用率因利息支出减少降至0.66%（-0.18pct）。2025 年公司经营活动产生的现金流量净额为5.49 亿元，同比-69.34%，短期有所承压。其余财务指标基本正常。
未来展望：1）推进合成生物学产能爬坡，持续聚焦大体量、高壁垒产品研发：公司合成生物学领域产品围绕保健品原料、生物农药、高附加值天然产物、高端化妆品原料等领域进行布局, 26 年合成生物学生产基地一期产能将逐渐推向满产，营业收入和利润也有望随之持续改善。研发方面，上海研究院将进一步聚焦大体量、技术壁垒高的产品研发，同时对公司传统产品抗生素中间体进行合成生物学赋能，持续推进降本增效，20 2 6 年公司合成生物学系列品种的市场推广和商业化放量值得期待。
2）需求端稳定后，主要品种价格有望企稳回升。目前公司青霉素类中间体、头孢类中间体及硫氰酸红霉素产能处于行业头部，行业内落后产能被逐步淘汰，且根据《产业结构调整指导目录（2024 年本）》原则上限制新企业进入，预计主要品种竞争格局26 年保持稳定。印度PLI 计划在原料药领域总投入及单品种投入均有限，且在发酵条件、能源电力供应及产业链配套等方面存在短板，短期影响预计有限。从价格端来看，预计2 0 2 6 年核心单品价格会保持相对稳定，硫氰酸红霉素市场预计维持稳定；青霉素类产品价格Q1 已经企稳回升，全年有望持续修复；头孢类产品现市场价格有小幅下降，但行业竞争格局稳定，后续价格有望逐步企稳。
盈利预测及投资评级
我们预测2026-2028 年，公司营收分别为47.13、50.63 和54.73 亿元，分别同比增长2.1%、7.4%和8. 1% ；归母净利润分别为8.05、10.19 和12.17 亿元，分别同比增长4.7%、26.6%和19.4%。折合EPS 分别为0.3 6 元/股、0.46 元/股和0.55 元/股，对应PE 为29.0X、22.9X 和19.2X，维持“买入”评级。
风险提示
主要产品价格波动风险：公司主营业务为抗生素中间体，目前青霉素类中间体、硫氰酸红霉素等产品价格近年来价格有所承压，未来如价格发生明显波动将影响公司主营业务收入增长。
行业竞争加剧风险：目前公司主要产品所处市场竞争格局相对稳定，未来如果价格进一步上涨带来更多竞争者加入市场，竞争加剧可能导致公司盈利水平下降；此外印度等国际市场如有新增产能供应可能对公司相关品种价格带来影响。
海外需求变化风险：公司目前产品及未来合成生物学产品销售中均有一定比例用于出口，海外需求如果出现下滑将对公司业绩造成不利影响。
原料成本上升风险：根据公司此前披露成本构成，主营业务成本中直接材料占比在50%以上，包括玉米、黄豆饼粉、油料等生物发酵过程中所需的原材料，相关原料价格如发生大幅上涨将对公司利润水平产生不利影响。

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投资语录："不要把所有鸡蛋放在同一个篮子里。"

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