【价值挖掘】 “汇率双周报”系列之九：地缘冲突中 人民币何以“

【价值挖掘】 “汇率双周报”系列之九：地缘冲突中 人民币何以“新高”？

中东变局以来，美元兑大多数货币均明显升值，但人民币依然逆势走强、刷新近3 年新高。人民币升值背后的“韧性”、地缘冲突会否强化人民币中长期的升值逻辑？本文分析，可供参考。

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一、热点思考：地缘冲突中，人民币何以“新高”？
（一）3 月以来，外汇市场的“异象”？美元走强背景下，人民币仍在逆势升值中东变局以来，美元兑大多数货币均明显升值，但人民币依然逆势走强、刷新近3 年新高。3 月以来，地缘推升油价的背景下，美元兑全球多数货币均有升值。但人民币“一枝独秀”，即便在美元最强的阶段仍维系了较强韧性；近期地缘缓和背景下、离岸人民币更是升破6.81 关口、创近3 年新高。从一篮子货币来看，CFETS 人民币汇率指数加速回升、人民币兑主要币种也均在明显走强。
这是“811”汇改以来，人民币第二次上演与美元的双强格局；同时，逆周期因子抑制升值背景下人民币兑一篮子货币的走强，也较为罕见。1）“811”汇改以来，人民币走强多发生在美元弱势或震荡阶段，与美元双强仅在2021 年下半年演绎过。2）2022 年以来，人民币兑一篮子货币曾多次走强，但都是受逆周期调节抑制贬值的作用；3 月以来人民币逆周期因子反而在抑制升值。
（二）人民币升值背后的“韧性”？我国能源结构的相对优势，以及“结汇潮”的延续基本面视角，中国经济“周期”底部在2025 年三季度已然出现，而地缘扰动下我国能源结构的优势，或使我国经济在全球的相对优势进一步凸显。2025 年三季度以来，中国经济已企稳向上。而中东冲突爆发后，我国的能源结构优势更进一步凸显：1）我国对油气依赖度仅27.5%、远低于全球的55.5%；2）相较于其他亚洲经济体，我国原油进口对霍尔木兹海峡依赖度也较低、仅24.7%。
资金面视角，“结汇潮”仍在延续，而权益市场的主动型外资也并未在避险情绪下大幅外流。一方面，2 月银行结售汇顺差仍高达552 亿美元；从高频数据来看，3 月结汇或仍维系较高强度。另一方面，中东冲突爆发后，权益市场主动型外资快速撤出美欧市场，但中国市场外流则相对平缓。此外，加息预期不强、便利性溢价回落压制下，美元反弹相对温和，使得人民币面临的外部压力不大。

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（三）地缘冲突会否强化升值逻辑？新能源出口优势、结算多元化等，对汇率或有支撑第一，地缘冲突或抬升全球能源安全溢价，并通过强化中国新能源产业的出口优势，支撑人民币中长期升值。中东变局后，全球能源政策或转向“安全优先”，这使得新能源战略属性明显上升。随着各国加快能源转型，我国优势产业有望进一步打开国际市场，并通过出口增长等对汇率形成支撑。
第二，地缘冲突与金融制裁或重塑全球结算格局，削弱石油美元的垄断、抬升人民币在能源贸易的占比。中东变局后，各国或将对石油美元的安全性更趋审慎，能源贸易或将更重视结算的可替代性。石油美元体系的边际松动，正为人民币扩大计价、结算与储备功能的使用范围打开空间。
第三，地缘冲突或推动资金降低对美欧的集中配置、转向更多元的全球布局，提升中国配置的比例。美国政策摇摆与制裁工具化，或削弱部分资金对美欧资产的配置。2025 年调查显示，全球主权财富基金对中国投资兴趣已明显上升，而地缘冲突带来的“分散化需求”或将加速这一进程。
二、大类资产&海外事件&数据：美国CPI 同比上升，服务业PMI 回落美伊临时停战阶段性达成，TACO 交易主导市场。当周，标普500 上涨3.6%；10Y 美债收益率下行4.0bp；美元指数下跌至98.70，离岸人民币升至6.8248；布油价格下跌12.7%至95.2 美元/桶，COMEX 金价格上涨1.6%，COMEX 银价格上涨5.2%。
霍尔木兹海峡仅零星船只通过。自冲突开始以来，伊朗每日弹道导弹发射总量由2 月28 日的428枚下降至4 月8 日的46 枚，无人机发射数量由3 月28 日的345 架降至4 月9 日的14 架。霍尔木兹海峡航运船只通过数量从2 月28 日的69 艘降至4 月11 日的2 艘。
美国3 月CPI 同比升至3.3%，3 月美国ISM 服务业PMI 回落至54。3 月美国CPI 同比3.3%，前值2.4%，能源为主要拉动；美国3 月ISM 服务业PMI 回落，商业活动、就业分项大幅放缓；3 月美联储FOMC 例会纪要显示，许多官员担心通胀加剧或有加息可能。
风险提示：地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转“鹰”

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投资语录："不要把所有鸡蛋放在同一个篮子里。"

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