【行业洞察】 固定收益事件深度解析：债市收益率上行或将临近 事

【行业洞察】 固定收益事件深度解析：债市收益率上行或将临近

事件：4 月以来，资金利率维持低位，长短端债券收益率均大幅下行。

【震撼发布】

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2026 年1 月初10 年国债逼近1.9%，债市普遍悲观2026 年1 月初，10 年国债逼近1.9%，债市普遍悲观。当时债市的担忧主要是“债券的供求”：
（1）债券的需求端：市场担忧由于△EVE 指标，导致缺少债券的配置需求；（2）债券的供给端：市场担忧超长债发行压力，包括发行提前、超长期限债占比提前等，导致债券的供给压力太大。此外，当时市场还担忧“定期存款到期流入股市”，进而分流买债资金、以及股债跷跷板等问题，叠加2025 年下半年以来，债市普遍研究“机构行为”，上述债券供求的叙事显得“无懈可击”，长端收益率从11 月下旬至1 月上旬出现大幅上行。
“债市的供求”只会导致债市的短暂冲击，而不是债市波动的根本逻辑我们在一季度强调“债市的供求”只会导致债市的短暂冲击，而不是债市收益率变动的根本逻辑。
案例一：2016 年二季度，债市担忧地方债天量供给，收益率出现阶段性上行；然而发行真的落地之后，特别是2016 年6 月开始，收益率大幅下行。
案例二：2020 年7 月初，由于股市单周上涨近20%，导致债市担忧赎回，收益率短时间内大幅上行；然而，随着股市上涨告一段落、进入震荡之后，债券收益率下行回到起点。
因此，尽管我们从方向上判断债券收益率为上行趋势，但同时也提示：“担忧债券的供求”是“错误的看空债券”逻辑。
近期的债券收益率下行本质是2016 年6-8 月的“资产荒”再现（1）市场预期资金利率会维持1.2%左右的极低水平，且资金面会持续平稳；（2）短端的利差已经压缩到历史极值；

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（3）由于相对排名考核压力，踏空资金、新增资金只能拉久期、追长债；（4）由于上述逻辑，并不依赖“降息预期”，也不依赖“经济下行预期”，导致债券收益率的下行难以被证伪。
其实所谓的“资产荒”逻辑，也可以从“债券的供求”出发进行解释：
债券的需求端：（1）市场预期资金利率平稳的维持1.2%左右，导致中短端收益率可以持续下行；（2）市场预期定期存款到期，以及银行自律机制导致银行负债成本下降，因此配债资金增加；（3）市场预期股市的波动性上升，牛市预期下降，因此债基的申购可以持续。
债券的供给端：2026 年与2025 年相比供给并无太大变化，因此供给端没有利空。
对于以上“债券的供求，导致收益率下行”的叙事其实就是2026 年1 月初，“债券的供求，导致收益率上行”的镜像，这就导致近期的债市表现与2026 年1 月正好相反。
“资产荒”的两种破局
（1）资金面的变化：我们认为，近期的流动性宽松本质是央行应对风险事件的惯常操作，即“流动性宽松以应对事件冲击”。如果美伊问题有实质性缓解，或者央行判断该问题冲击已经减小，则资金利率存在收紧的可能，最早的时间窗口或是5 月。如果资金面有变化，则中短端存在上行风险，若市场一致预期“央行持续鸽派”的判断产生分歧，则会导致长端收益率上行。
（2）债券的拥挤度足够高：类似2025 年4-6 月，或者2025 年10-11 月，当债市“一致看多”，踏空资金纷纷购入长债，那么又会进入“债市脆弱局面”，结果是收益率大幅上行。近期，非银持续买入长债，踏空资金跑步入场，拥挤度在持续提高。因此我们建议需警惕收益率上行风险。
风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。

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